Rabobank Pensioenfonds stelde op het juiste moment de cruciale vraag in welke extreme scenario’s het niet terecht wilde komen, schrijft Maaike Veen

Het was bij wijze van spreken de one million dollar question. Als een van de weinige pensioenfondsen kwam Rabobank Pensioenfonds zonder al te grote kleerscheuren door de kredietcrisis. Het sloot het desastreuze jaar 2008 af met een gezonde dekkingsgraad van 128,6% dankzij een strategische hedge waarmee het fonds zich beschermde tegen een gelijktijdige daling van zowel rente als aandelenkoersen. En daarmee oogstte het fonds alom lof. Het verbaasde de directie dan ook niet dat zij de npn onderscheiding voor pensioenfonds van het jaar 2009 wonnen. Zelfs op het dieptepunt van de crisis bleef de dekkingsgraad met 123% boven de minimum vereiste 105%.

“Wij hadden al een rentebescherming op de verplichtingen”, blikt directeur Jos Dirks terug. “In 2006 kwam er in het bestuur een discussie op gang hoe we de dekkingsgraad zodanig veilig konden stellen dat die niet onder de vereiste dekkingsgraad zou zakken. Bij de meeste pensioenfondsen ging de aandacht vooral uit naar de verwachte rendementen en niet naar de risico’s.” “En zeker niet de extreme risico’s”, vult zijn collega Bernard Walschots, directeur vermogensbeheer van het fonds aan.

Dirks: “Wij hebben ons toen geconcentreerd op die zeldzame risico’s. Er was slechts een heel kleine kans, maar dat wil niet zeggen dat zo’n uitzonderlijke situatie niet kan voorkomen. Dat hebben we inmiddels gezien. Uiteindelijk moet je als pensioenfonds wel je toezeggingen kunnen realiseren. Daarnaast wilden wij ook kunnen blijven indexeren. Voor een huis sluit je ook een brandverzekering af.”

Zonder de strategische hedge die in het vierde kwartaal van 2007 werd aangekocht, zou het rendement van de beleggingsportefeuille in 2008 uitgekomen zijn op -16,2%. Met hedge was dat 10,4%, een verschil van maar liefst 26,6 procentpunt. Met de beschermingsconstructie daalde de kans dat het fonds na vijf jaar onder een dekkingsgraad van 120% zou zakken tot 0,5%.

Receiver swaptions

De financiële bescherming werd ontwikkeld in samenwerking met de risicomanagers van de Rabobank samen met solvencymanager Cardano, dat is gespecialiseerd in balansmanagement met behulp van derivatenconstructies. Daarom is gekozen voor een zogenaamde hybride hedge die alleen beschermt tegen een daling van de dekkingsgraad onder het vereiste niveau en niet voor iedere daling van de dekkingsgraad per sé. De hedge, die ook heel begrijpelijk staat uitgelegd in het jaarverslag, bestaat uit een equity linked receiver swaption met een notional van 7 miljard euro. Een swaption is een optie op een renteswap, waarbij een vaste rente voor een variabele rente wordt uitgeruild. Om de gewenste flexibiliteit te houden kocht Rabobank Pensioenfonds ook ‘gewone’ receiver swaptions (notional 3 miljard euro) en aandelenputopties (notional 1,8 miljard euro). Op weekbasis doet Cardano verslag van de waarde van de strategische hedge, de geschatte dekkingsgraad en de belangrijkste risico’s.

Wie swaptions koopt, heeft altijd te maken met zogenaamde tegenpartijrisico’s. Die heeft het fonds dan ook nauwkeurig in kaart gebracht en tegen betaling van een premie zijn die afgewenteld op Rabo International.

Binnenkort staat de strategische hedge weer op de bestuursagenda om te kijken of de beschermingsconstructie, die een looptijd heeft tot 2012, moet worden uitgebreid, verlengd of aangepast. Voorkomen moet worden dat door de snelle stijging van de financiële markten de stijging van de dekkingsgraad bij Rabobank Pensioenfonds te veel achterblijft doordat de waarde van de hedge sneller daalt dan aandelenkoersen en rentes stijgen. Bescherming van de dekkingsgraad blijft echter prioriteit.

Het succes van het fonds schrijven Dirks en Walschots toe aan hun professionele organisatie. Sinds 2006 heeft het een professionele fulltime directie inclusief een directeur vermogensbeheer die in opdracht van het bestuur fiduciair manager Syntrus Achmea aanstuurt en in de gaten houdt. “Met de directie zitten we heel dicht op de uitvoering van het fonds. Daarnaast hebben we nu al drie keer een visitatiecommissie over de vloer gehad en hebben we, al sinds 1990, een deelnemersraad. We lopen in deze zaken een beetje voor op veel andere fondsen”, zegt Dirks.

Die scherpe blik richtte zich onlangs ook op de belangrijkste vermogensbeheerder van het fonds, Robeco. Het beleggingsrendement van met name de aandelenportefeuille stelde nogal teleur. “Robeco heeft jarenlang met succes onze aandelenportefeuille belegd”, zegt Walschots, “maar sinds 2007 werd de performance minder. Hun kwantitatieve beleggingsstijl, enhanced indexing, werkt momenteel niet zo goed. Onderzoek van de Zwitserse, Robeco dochter, managersselecteur Corestone waartoe wij opdracht hadden gegeven, heeft ons vermoeden bevestigd dat het inrichten van een portefeuille met meerdere beleggingsstijlen en verschillende managers betere resultaten oplevert. Syntrus Achmea Asset Management komt de komende maanden met voorstellen hoe we de portefeuille opnieuw kunnen inrichten.”

Printbare versie
Stuur deze artikel naar een vriend.