Gedurende een periode waarin veel pensioenfondsen wensen dat ze wat minder tijd zouden kunnen doorbrengen in het casino van de financiële markten, bevindt Stichting Pensioenfonds De Eendragt zich in een comfortabele positie. Het is, met activa van ongeveer 775 miljard euro die worden beheerd voor 16 papier- en verpakkingsbedrijven, niet bepaald groot maar het heeft een stel troeven in handen.

Ten eerste heeft het een dekkingsgraad van meer dan 140 procent. Ten tweede heeft het afzonderlijke compartimenten voor actieve leden en voor slapers en gepensioneerden. Dit maakt het mogelijk verschillende beleggingsstrategieën te hanteren voor verplichtingen met verschillende risicokenmerken. Ten derde heeft het besluitvormers van hoge kwaliteit: met name de stuurgroep van de raad van beheer en twee onafhankelijke leden van de beleggingscommissie – waaronder de chef beleggingen van een ander middelgroot Nederlands pensioenfonds. Ten vierde heeft het dit jaar een nieuwe directeur aangesteld met meer dan twee decennia ervaring in financiële dienstverlening op verschillende posten. Philip Menco was een consultant gespecialiseerd in het herstructureren van activa en voormalig hoofd strategisch onderzoek bij het ABP en voor die tijd 17 jaar lang beleggingsstrateeg.

Misschien betekent dat in totaal wel zeven troeven. Misschien is dit een bijzonder groot spelletje eenentwintigen. Wat duidelijk is, is dat er een hoop fondsen rond de tafel zitten die de hand van de regulateur op hun schouders voelen om ze aan te sporen dekkingstekorten te dichten.

Nederlandse pensioenfondsen zullen in 2006 zodanig moeten investeren dat ze met een zekerheidsgraad van 97,5 procent kunnen aantonen niet beneden de 100 procent dekking te vallen. Vanwege de buffer die De Eendragt heeft, kan het aan tafel blijven zitten. Anderen hebben zich tijdelijk verontschuldigd teneinde de bijdragen te verhogen, de uitkeringen te verlagen of allebei, omdat dat de manieren zijn om de DNB tevreden te stellen zonder marktrisico te lopen.

Sommige pensioenfondsen zouden wensen niet alleen de tafel te verlaten maar het hele casino, maar in voor- en tegenspoed is dit de plek waar zij thuis horen.

Achtergrond van het fonds

De Eendragt werd opgericht nadat Nederlands grootste papier- en verpakkingsconglomeraat Van Gelder Papier in 1982 in vrijwillige liquidatie was gegaan. Sommige van hun bedrijven zijn verdwenen, andere zijn overgenomen, drie of vier hebben het onafhankelijkheid van de overleden moedermaatschappij overleefd. Het fonds werd gesticht om de pensioenaanspraken te beheren van al diegenen die hun baan verloren hadden. Het heeft momenteel zestien bijdragende sponsors en ongeveer 10.000 leden, waarvan 7.000 gepensioneerd of slapend.

Volgens Menco is de investeringsstrategie momenteel “nogal traditioneel”. Het fonds heeft voor 35 procent aandelen en voor 10 procent onroerend goed, met name een belang in Altera, de gemeenschappelijke spin-off onderneming van de pensioenfondsen van Hoogovens en Blue Sky. Verder is het merendeel in euro’s genoteerde obligaties en een klein deel in US high-yield. Alle US dollarinvesteringen zijn gehedged in euro’s. Menco geeft de voorkeur aan in euro’s genoteerde vastwaardende renten voor de core portefeuille omdat hij niet gelooft dat op lange termijn bilaterale koersen in de ontwikkelde markten waarde zullen toevoegen.

Nieuwe strategie voor De Eendragt

Dit jaar zal de strategie een volledige herziening ondergaan omdat De Eendragt gaat proberen zich aan die nieuwe regels van het casino te houden. In het eerste kwartaal zal het proberen de rentevoet en het inflatierisico aan elkaar aan te passen, zonder expliciet te beloven dat het geïndexeerde uitkeringen zal aanbieden.

Een van de vereisten van volgend jaar verplicht de fondsen hun beleid met betrekking tot indexatie duidelijk te maken aan hun leden en, zoals de meeste van hun collega’s wil ook De Eendragt niet dat de last van deze belofte bovenop de verplichte uitkeringen komt te liggen. “Het is een Catch-22 situatie”, zegt Menco. De verplichtingen en uitkeringen van het fonds zouden stijgen als het fonds verplicht zou zijn inflatie te dekken, met als gevolg dat er minder kapitaal zou overblijven om in risicodragende activa te beleggen. Dus in plaats daarvan “kunnen wij doen alsof we geïndexeerde pensioenen uitkeren, zonder enige harde belofte”, zegt Menco.

Het plan is om gebruik te maken van een combinatie van geïndexeerde euro-genoteerde obligaties, speciale gepoolde middelen en swaps om opgewassen te zijn tegen beide risico’s. Voor het compartiment van actieve leden zullen meer swaps gebruikt worden. Voor de non-actieven zal er meer materieel geïnvesteerd worden.

In theorie ziet Menco swaps voor nominale rendementen als een “no-brainer”: lage kosten en liquiditeit. Hij vergelijkt ze met de koop van een lange-termijnobligatie en de verkoop van korte-termijnrentes. Zijn waarschuwing heeft betrekking op het kiezen van het juiste tijdstip op de markt. Als de voorwaarden overeengekomen zijn en de rentestand stijgt, dan gaat dat met kosten gepaard.

Op dit punt herinnert hij npn eraan dat De Eendragt een snelle beslissingsprocedure heeft, zodat het in elk geval niet zal lijden als gevolg van interne samenwerkingsverbanden. Het bestuur bestaat uit 26 leden maar delegeert veel naar twee kleinere groepen – een stuurgroep en een investeringssubcommissie. Menco is persoonlijk van mening dat op de lange termijn de rentepercentages niet op de huidige lage niveaus zullen blijven.

Als het risico-matching programma volgens plan verloopt, zal het in het eerste kwartaal ingevoerd worden. Menco is van mening dat het ongeveer tweederde van het fondsrisico onder de nieuwe reglementen zal verwijderen. Momenteel hebben de verplichtingen van de actieve compartimenten een looptijd van ongeveer 10 jaar; de verplichtingen van het compartiment gepensioneerden is het dubbele van dat cijfer. Bovendien, omdat De Eendragt de verplichtingen in aparte compartimenten behandelt, hoeven onder de nieuwe boekhoudkundige regels de sponsors in hun jaarverslag geen rekenschap te geven van pensioenbetalingen of uitgestelde pensioenen.

Hierdoor heeft het fonds een budget voor risico’s. Ongetwijfeld zal dit in de toekomst niet allemaal in aandelen worden gestoken. Het wel en wee van de papierindustrie staat in nauw verband met de economie. Het fonds wil niet dat sponsors het meest moeten bijdragen in jaren dat zij het als bedrijven waarschijnlijk moeilijk hebben. In plaats daarvan is het plan om te streven naar lagere, meer stabiele rendementen met hogere, maar meer regelmatige bijdrageniveaus. Menco heeft een diversificatieplan in gedachten met meer onroerend goed, hedgefondsen en – een persoonlijke favoriet – schulden in opkomende markten. Hij stelt dat “de risk-adjusted rendementen meer zullen oplopen dan die van aandelen”, maar voegt daaraan de waarschuwing toe dat het altijd riskant is.

Als ex-consultant is Menco zich bewust van de modus operandi van commerciële vermogensbeheerders en hij wil geen verzoeken om inlichtingen van verkoopteams. Deze tweede fase van de revisie zal niet voor april gebeuren en hij laat niets los over het soort hedgefondsen waaraan De Eendragt de voorkeur geeft.