Het is altijd fijn om de eerste te zijn. Wim Blaasse, managing director van Dutch Infrastructure Fund (DIF), kan dat bevestigen. DIF is het eerste beleggingsfonds in Nederland dat instellingen de mogelijkheid biedt geld te verdienen aan de bouw of renovatie van autowegen, ziekenhuizen, overheidsgebouwen en dergelijke langlopende projecten.

Financiering van infrastructuur is een nieuwe manier om inkomen te genereren die weinig correlatie lijkt te hebben met onroerend goed, obligaties of aandelen. Deze beleggingsvorm maakt in Europa opgang omdat het Verdrag van Maastricht overheden niet toestaat onbelemmerd geld uit te geven, terwijl de essentiële voorzieningen in hun land aan modernisering toe zijn. Men spreekt in dit verband wel van de ‘infrastructuurkloof’. De overheden richten zich nu tot de kapitaalmarkten, vertegenwoordigd door bouwondernemingen, investeringsbanken, vermogensbeheerders en pensioenfondsen, om aan de financiële middelen en de deskundigheid te komen om die kloof te dichten. Enkele grote projecten die momenteel reeds in Nederland uitgevoerd worden via publiek-private partnerschappen (PPP’s) zijn de hogesnelheidslijn HSL Zuid, de Afvalwaterzuivering Haagse Regio, de A59 en Rijksweg 31.

De regering is voornemens om een PPP-toets toe te passen voor alle toekomstige projecten waar een bedrag van meer dan 25 miljoen euro mee gemoeid is als het gaat om overheidsgebouwen, dan wel een bedrag van meer dan 112,5 miljoen euro als het grote infrastructuurwerken betreft. Nieuwe gebouwen van de belastingdienst in Doetinchem zullen in de eerste categorie vallen. Dit beleid zal leiden tot een groeiende markt voor beleggers, maar DIF zoekt in feite in heel West-Europa naar goede mogelijkheden. Blaasse verwacht dat Nederland en het Verenigd Koninkrijk de meeste kansen zullen bieden, gevolgd door Frankrijk en Duitsland.

Het is moeilijk om de groei van PPP’s en daarmee de groei van infrastructuurfondsen in te schatten, maar het zou in de gehele Europese Unie jaarlijks om enige miljarden gaan. Het totaal voor de EU in zijn geheel bedraagt nog net geen 100 miljard euro. Voor sommige beleggers is dit bedrag te gering om interessant te zijn. Voor anderen is het ontbreken van correlatie met andere beleggingscategorieën echter reden om de mogelijkheden eens nader te bekijken.

DIF streeft ernaar om tegen eind maart een bedrag van 150 miljoen euro aangetrokken te hebben. In het licht van de totale omvang van de kapitaalmarkten is dit geen groot bedrag. Blaasse licht toe dat hij in de regel 5 tot 15 miljoen euro per project wil inzetten. Hij zegt dat DIF zich hiermee onderscheidt van veel grotere namen als Macquarie en Goldman Sachs, die gewoonlijk niet minder dan 50 miljoen euro beleggen. DIF is ook veel kleiner dan landgenoot ABN-AMRO, dat momenteel op zoek is naar toezeggingen voor een infrastructuurfonds van 1 miljard euro.

Maar wat voor soort belegging is infrastructuur eigenlijk? Als er al een vergelijking gemaakt kan worden met een bepaalde beleggingscategorie, dan is het wel met private equity. Of liever gezegd: de private equity van weleer, voordat de activiteiten van giganten als de Carlyle Group, Kohlberg Kravis Roberts en de Blackstone Group de indruk gaven dat public equity – openbaar verhandelde aandelen – niet meer was dan een tussenstap op de weg naar privé-eigendom. Er is heel wat juridisch papierwerk gemoeid met PPP’s, zelfs al in het aanbestedingsstadium. De opkomst van deze beleggingsmogelijkheden verloopt niet zonder horten en stoten (de secundaire markt voor dergelijke transacties is in West-Europa alleen in het Verenigd Koninkrijk van een behoorlijke omvang). De waarde wordt gewoonlijk uitgedrukt in termen van interne rendementscijfers, wat een duidelijke waarschuwing inhoudt voor elke belegger die een soepele verhandelbaarheid verwacht. “We hebben hier te maken met een illiquide beleggingscategorie,” waarschuwt Erik Naafs, één van de directeuren van DIF. Het grootste gedeelte van eventueel gerealiseerd rendement wordt ontvangen aan het einde van de looptijd van het fonds, een termijn van 10 jaar in het geval van DIF. “Maar pensioenfondsen zijn beleggers op de lange termijn en ze zijn zich hiervan bewust,” voegt Naafs hieraan toe.

In feite is 10 jaar veel korter dan de termijn van de onderliggende PPP-contracten, die gewoonlijk een looptijd van 25 jaar hebben. Hierbij dient onderscheid gemaakt te worden tussen twee afzonderlijke perioden. Tijdens de eerste periode, die normaliter 2 jaar duurt, wordt het project gerealiseerd. Gedurende de tweede, veel langere periode wordt service geboden. Blaasse noemt als voorbeeld een nieuw ziekenhuis. In de eerste periode moet het gebouwd worden. Daarna biedt de projectonderneming alle niet-klinische service die met het gebouw verband houdt, zoals algemene schoonmaakwerkzaamheden en onderhoud.

Naafs heeft voor de primaire belegging een intern rendement van 13 tot 15 procent in gedachten. Hierbij wordt ervan uitgegaan dat het fonds vanaf de eerste dag betrokken is bij de aanbesteding. DIF doet dit gewoonlijk via joint ventures met bouwondernemingen, waarbij de bijdrage van DIF bestaat uit expertise op het gebied van bedrijfsfinanciering. Secundaire beleggers hebben pas belangstelling als de tweede periode ingaat en er geen sprake meer is van de risico’s die samenhangen met de aanbesteding en vooral de constructie, met name te late oplevering en overschrijding van de begroting. Het toezichthoudende overheidsorgaan legt de projectonderneming geldelijke boetes op voor eventuele vertraging in de oplevering. Voor wat betreft de secundaire beleggingen denkt Naafs aan een intern rendement van 8 tot 10 procent, op basis van historische cijfers van de meer volwassen Britse markt. Dit is een lager rendement dan voor de primaire belegging, hoewel er nog altijd sprake is van constructierisico’s omdat problemen met nieuwe gebouwen soms pas in een later stadium opduiken.

DIF is van plan om ongeveer evenveel in primaire en secundaire beleggingen te investeren en mikt daarbij op een totaal intern rendement van 10 procent, na aftrek van kosten. Blaasse zegt dat Nederlandse pensioenfondsen naar zijn ervaring niet afkerig zijn van beleggingen in de primaire fase. “Beleggers kijken naar vastrentende waarden en constateren dat ze 3,5 procent kunnen krijgen met veilige staatsobligaties. Met beleggingen in infrastructuur kunnen ze het drievoudige van dat rendement behalen via projecten die door de overheid worden gegarandeerd,” besluit hij.

FEITEN OP EEN RIJ

Met publiek-private partnerschappen werd in het Verenigd Koninkrijk in 1992 begonnen. De Britse markt voor dit soort partnerschappen is nog altijd verreweg de grootste van Europa, met een totale kapitaalwaarde van 42 miljard pond per eind maart 2005.

De projecten die in dit verband tot dusver op de Nederlandse markt zijn uitgevoerd vertegenwoordigen een waarde van 1,8 miljard euro.

Verreweg het grootste van die projecten, met een waarde van 1,2 miljard euro, is de spoorwegverbinding die Den Haag met het zuiden van het land verbindt en doorloopt tot in België. Voor dit project is steun verleend door de Europese Investeringsbank, terwijl de Nederlandse regering als centrale coördinator optrad.

Tot de projecten met een langere looptijd behoort het project A15 Maasvlakte Vaanplein.

Printbare versie