Beursgenoteerd vastgoed is te duur. Toch is het geen goed idee om de vastgoedbeleggingen terug te schroeven, vinden experts: het moet niet minder, maar anders. Bram van den Oever vroeg om uitleg.

Het rendement van vastgoed is de afgelopen jaren relatief gunstig gebleven, en van de aantrekkende economie wordt een verder positief effect verwacht. Toch ziet het ernaar uit dat het dit jaar op vastgoedgebied niet allemaal rozengeur en maneschijn zal zijn.

Een paar jaar na het begin van de vastgoedhype is bij deskundigen het enthousiasme voor beursgenoteerd vastgoed danig aan het bekoelen. De rendementen voor het beursgenoteerde vastgoed zien er niet al te rooskleurig uit. Sommige vastgoedexperts zien dan ook meer mogelijkheden in niet-beursgenoteerd vastgoed.

Beursgenoteerd vastgoed: Pas op!

De meeste institutionele beleggers investeren strategisch in niet-beursgenoteerd vastgoed terwijl ze tactisch beleggen in beursgenoteerde vastgoedfondsen. Het verschil tussen beursgenoteerd en niet-beursgenoteerd vastgoed is daarmee voor institutionele beleggers van groot belang.

Over het beursgenoteerde vastgoed zegt Nico Tates, chief executive officer bij Aberdeen Property Investors Europe: “Een aantal jaren geleden waren de beursgenoteerde vastgoedfondsen onder de intrinsieke waarde geprijsd. Nu zijn ze boven die waarde gestegen, eenvoudigweg doordat zoveel partijen interesse voor dit vastgoed hebben getoond.”

Door de enorme vraag naar beursgenoteerd vastgoed is de prijs boven de werkelijke kapitaalgedekte waarde uitgestegen. “Beursgenoteerde Europese vastgoedfondsen hebben een hoge performance laten zien de afgelopen jaren en zijn gemiddeld in Europa genoteerd tegen een premie ten opzichte van de intrinsieke waarde (net asset value) van 25 tot 30%,” aldus Tates. “Dit betekent dat men op de beurs 25 tot 30% meer betaalt dan het fonds met het onderliggende vastgoed eigenlijk waard is.”

Volgens Tates is dit een situatie die men goed in het oog moet houden, omdat met name deze extra premie een serieus risico zoukunnen opleveren.

Naast de toegenomen vraag zijn er nog andere economische factoren die mede bepalen of beursgenoteerd vastgoed in de nabije toekomst een positief resultaat zal laten zien.

Zo legt Tates uit: “We hebben in verschillende sectoren met koerscorrecties op de normale aandelen te maken, hetgeen belangrijk is gezien de hoge correlatie tussen aandelen en beursgenoteerd vastgoed. Daarbij is ook de rente aan het stijgen. Men moet zich dus afvragen of zo’n hoge premie nog wel gerechtvaardigd is. Ik denk dat we hier goed naar moeten kijken, ook omdat het hier om een tactische belegging gaat.”

Geen vastgoedcrisis

Zoals altijd zitten ook aan dit verhaal twee kanten, en wordt de markt niet uitsluitend negatief gezien.

"De grote vraag naar beursgenoteerd vastgoed heeft de yields zonder meer een stuk naar beneden gedrukt. Beursgenoteerd vastgoed is op dit moment behoorlijk duur. Men kan correcties verwachten en de markt laat inmiddels een aanzienlijke volatiliteit zien. Niettemin kunnen bepaalde beursgenoteerde fondsen nog aantrekkelijk blijven om in te investeren," stelt Geert de Nekker, directeur Cordares Vastgoed. "We denken zelf dat er best een correctie zou kunnen plaatsvinden bij een stijgende rente, maar dit betekent allerminst dat men de sector vaarwel moet zeggen," aldus De Nekker.

Volgens De Nekker zijn het met name de economische groeivooruitzichten voor Europa die de performance van beursgenoteerd vastgoed kunnen ondersteunen.

"Het is hierbij wel de vraag of rentestijging en de verbeterende economie in balans komen of dat één van de twee de overhand krijgt," zegt De Nekker. Over het algemeen legt hij echter de nadruk op de fundamenten van het economische herstel, en hij denkt dat deze er goed uitzien.

De voorspelde economische groei zal volgens De Nekker ook gevolgen hebben voor het type vastgoedfondsen dat de meest veelbelovende rendementen kan bieden: "De kans bestaat dat er nog wel wat yield compression gaat plaatsvinden in het directe vastgoed, wat ook weer effect kan hebben op het beursgenoteerde vastgoed. Maar ik denk wel dat er een switch komt van beursfondsen gericht op waardegroei naar beursfondsen die perspectief hebben in huurgroei."

Gezien de bezettingsgraden en de economische groei zit er bij sommige fondsen nog wel muziek in vastgoed. Er is dus zeker geen sprake van een vastgoedcrisis, vindt ook Tates:

“Op zich is er geen crisis in de vastgoedmarkt. Het feit dat de economieën weer aantrekken en dat de daarbij behorende economische groei ook weer omhoog gaat zal een positieve impact hebben op vastgoed. Dit betekent dat het zeker geen slecht idee is om de vastgoedallocatie gelijk te houden of zelfs te verhogen. Maar dan verwacht ik wel een verschuiving van beursgenoteerd naar niet-beursgenoteerd vastgoed.”

De verschuiving

De berichten over beursgenoteerd vastgoed mogen dan niet direct vrolijk zijn, het is zeker niet zo dat vastgoed als geheel de deur uit moet. Integendeel: nu pensioenfondsen diversificatie van de portefeuille hoog in het vaandel hebben staan is juist voor vastgoed een belangrijke rol weggelegd.

“Men kan zich natuurlijk afvragen of dit het juiste moment is om in vastgoed te beleggen. Ik denk persoonlijk van wel, omdat vastgoed voor de nodige diversificatie zorgt en een relatief hoog cashrendement oplevert. Bovendien is vastgoed ook voor een deel inflatiebestendig, wat natuurlijk zeker op het moment een aantrekkelijk aspect is,” aldus Tates.

Vasthouden aan vastgoed is dus de boodschap – maar niet zonder aanpassingen in de vastgoedportefeuille.

Alle afscheid is moeilijk

"In portefeuilles kan het goed zijn om het beursgenoteerde vastgoed wat af te bouwen ten gunste van niet-beursgenoteerd indirect vastgoed," bevestigt De Nekker.

Ook Tates beschouwt een verschuiving binnen de vastgoedportefeuille als een logische stap: “Met het niet-beursgenoteerde vastgoed betaalt men geen premie. Als men nu een premie van 25% heeft, dan verkoopt men op 125% om ergens anders weer in te stappen op 100%.”

Het hoeft niet moeilijk te zijn om de overstap naar niet-beursgenoteerd vastgoed te maken, vertelt Tates. “Het verkopen van beursgenoteerd vastgoed kan men gewoon op de beurs doen. Het beleggen in niet-beursgenoteerd vastgoed is wat moeilijker als men dat direct wil doen, maar via fondsen kan men nu wel indirect in niet-beursgenoteerd vastgoed investeren.”

"Er zijn maar weinig beleggers die de vereiste schaalgrootte en expertise hebben om in direct vastgoed te beleggen," beaamt De Nekker. Direct vastgoed vergt veel lokale expertise aangezien economische vooruitzichten en huurprijzen op lokaal en regionaal niveau sterk uiteen kunnen lopen. "Je kunt hierdoor eigenlijk alleen in eigen land in stenen beleggen, en dan nog is dit alleen weggelegd voor een beperkt aantal grote beleggers," aldus De Nekker. "Als men hiervoor niet de benodigde schaalgrootte heeft raad ik aan te kiezen voor een mix van indirect vastgoed met het hoofdaccent op niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen."

“Over algemeen denk ik dat de overstap van beursgenoteerd naar niet-beursgenoteerd vastgoed op het moment gewoon de moeite waard is,” besluit Tates.

Welke markten moet men hebben?

Als er dan een verschuiving in de vastgoedportefeuille dient plaats te vinden is het wel interessant om te kijken welke markten daarbij de beste mogelijkheden bieden.

"Zo vormen kantoren bijvoorbeeld echt een segment waar het, gezien de aantrekkende economie, opnieuw interessant wordt om in te stappen," zegt De Nekker. "Maar ik denk niet dat men zich moet beperken tot Nederland. Het is beter om dan naar Europa als geheel te kijken. Omdat kantoren een cyclisch karakter hebben is het wel zaak om tijdig dit segment weer te onderwegen."

Toen npn vorig jaar over vastgoed schreef bleek dat men met name de Scandinavische landen aanprees. Aberdeen Property Investors Europe liet dan ook maar liefst een rendement van 37% voor het Zweeds vastgoedfonds zien.

Op zoek naar markten die van de goede economische vooruitzichten kunnen genieten is het dit jaar zaak op te letten welke economieën in Europa zich het best ontwikkelen, aangezien de Europese markten ondanks de Europese Unie nog zeer divers zijn.

“De Nederlandse kantorenmarkt kent nog steeds een relatief hoge leegstand. Zo is de verwachting dat de reële huurgroei in Nederland minimaal gaat zijn,” aldus Tates. “Er zijn natuurlijk landen waar de reële huurgroei een stuk hoger is. In dat opzicht zijn de meeste landen in Scandinavië aantrekkelijk. Maar dat geldt ook voor Spanje en tot op zekere hoogte Frankrijk.”

Ook buiten Europa zijn er goede vooruitzichten, en vastgoedbeleggers richten de blik dan ook op markten in andere delen van de wereld. “Zo gaan wij beginnen met een fund-of-funds voor het Verre Oosten,” vertelt Tates. “Deze markten kennen een sterke economische groei, maar hebben natuurlijk ook een ander risicoprofiel.” Volgens Tates zal dit fund-of-funds zich voornamelijk gaan richten op de wat meer ontwikkelde markten, zoals Japan, Hong Kong en Singapore.

Printbare versie