— Harmen Wielens, advocaat Clifford Chance LLP Amsterdam

De economische kant van de prudent person-regel zal de vermogensbeheerders van pensioenfondsen duidelijk zijn. Het feit dat de juridische eigenschappen van een belegging direct invloed kunnen hebben op deze economische kant zal wellicht iets minder spelen. Toch is het goed, zeker in het kader van minder reguliere beleggingen, hierbij stil te staan.

Om te kunnen beoordelen of een belegging vanuit het oogpunt van de prudent person-regel past in de portefeuille van een pensioenfonds zal niet alleen informatie nodig zijn over de economische karakteristieken van de belegging, maar ook over de juridische. In dit artikel zal ik kort ingaan op enige juridische aandachtspunten die in het kader van de prudent person-regel een rol kunnen spelen.

De veiligheid en kwaliteit van een belegging hangen sterk af van waarin wordt geïnvesteerd. Het is goed voor ogen te hebben wat daadwerkelijk wordt verkregen. Er kan bijvoorbeeld sprake zijn van het verkrijgen van eigendomsrechten op zaken, het verkrijgen van een aandeel in een fonds of het verkrijgen van een vordering. Zeker in het geval van bijvoorbeeld buitenlandse beleggingsfondsen die investeren in objecten als emissierechten of onroerend goed speelt dit een rol. Wat krijgt het pensioenfonds? Mag het pensioenfonds überhaupt in het gewenste investeren? Een ander aandachtspunt is de vraag of de belegging wordt gegarandeerd door een derde partij of dat er sprake is van bepaalde zekerheden die zijn verbonden aan de belegging. Mocht iets misgaan met een belegging, dan is het goed om te weten of verhaal gehaald kan worden, en zo ja op wie en waarop.

Ook de liquiditeit van een belegging kan in sterke mate beïnvloed worden door de juridische karakteristieken van de belegging. Beleggingsinstellingen zullen niet in alle gevallen participaties terugkopen op verzoek van de belegger. Als deze mogelijkheid wel bestaat, kan deze beperkt zijn of in het geheel tijdelijk worden opgeschort door de beheerder van het beleggingsfonds. Een investering kan niet altijd vrij worden verkocht aan een derde partij. Ook hier kunnen beperkingen aan gesteld zijn, bijvoorbeeld door de aanwezigheid van goedkeuringsclausules en aanbiedingsplichten. De mogelijkheid om de investering door te verkopen aan een derde partij kan verder geheel uitgesloten zijn. In beide gevallen kan het pensioenfonds in een situatie terechtkomen waarin het graag een koerswinst zou willen realiseren of een verlies zou willen beperken, maar waar dit onmogelijk blijkt te zijn of niet op korte termijn kan worden uitgevoerd vanwege deze beperkingen.

Het rendement kan verder stevig worden beïnvloed door juridische aspecten. Naast het feit dat een gebrek aan liquiditeit het rendement parten kan spelen, kunnen ook de kosten die worden gerekend door bijvoorbeeld de beheerder het rendement verlagen. In het geval van een investering in een beleggingsfonds dat zelf ook weer (gedeeltelijk) belegt in beleggingsfondsen, kunnen er mogelijk op meerdere niveaus kosten worden gerekend. Dit zal niet altijd even duidelijk naar voren komen. Daarnaast kunnen zogenaamde high water mark en carried interest bepalingen de helderheid ook niet ten goede komen.

In het geval van beleggingsinstellingen kan gekeken worden naar de mate waarin toezicht wordt gehouden op de beleggingsinstelling. Dit toezicht kan, afhankelijk van het land van vestiging en het type regime waar de beleggingsinstelling onder valt, variëren van strikt tot geheel afwezig. Des te minder strikt het toezicht, des te sterker gaat gelden dat een pensioenfonds zelf zal moeten beoordelen of de investering veilig is, bijvoorbeeld op basis van bovengenoemde aspecten. Uitgangspunt blijft uiteraard dat toezicht nooit een garantie is voor het achterwege blijven van verliezen.

In de praktijk zal een pensioenfonds meerdere mogelijkheden hebben om een due diligence uit te voeren. Er kan voor gekozen worden om het onderzoek in principe zelf uit te voeren, en alleen waar nodig vragen te stellen aan externe juridische adviseurs. Een alternatief is het onderzoek geheel of overwegend uit te laten voeren door externe adviseurs, waarbij bijvoorbeeld het onderzoek beperkt kan worden gehouden tot hoofdlijnen. In het geval van een investering in het buitenland kan een Nederlandse advocaat gevraagd worden om een common sense blik te werpen op de investering, waarbij waar nodig ondersteuning van een plaatselijk gekwalificeerde advocaat kan worden verkregen voor specifieke punten.

Het zal duidelijk zijn dat er verschillende juridische haken en ogen aan een investering kunnen zitten die niet meteen helder zijn. Door van tevoren enkele punten na te gaan ontstaat zekerheid over zaken als overdraagbaarheid en verhaalsmogelijkheden, die meegenomen kunnen worden in de financiële behandeling van de investeringen. Als de juridische kenmerken duidelijk zijn, kan daar indien nodig ook snel op worden teruggegrepen.

Printbare versie