Een bijdrage van Michael Turner, Hoofd Global Strategy & Asset Allocation Aberdeen Asset Management.

De sell-off die in februari en maart vooral de aandelen uit opkomende markten trof, heeft wederom nogal wat schrikreacties opgeroepen. Beleggers mogen zich daardoor echter niet laten afschrikken. Aandelen, obligaties en onroerend goed uit opkomende markten blijven belangrijke componenten van elke gediversifieërde portefeuille met het oog op hun potentieel op lange termijn.

In de afgelopen vijftien jaar hebben we met de opkomende markten al vele volatiele periodes meegemaakt, zoals de Tequila, Russische, Aziatische en Argentijnse crises. Daardoor zijn veel beleggers gewend om ‘geduldig’ met deze beleggingscategorie om te gaan en beseft elke professionele belegger de gevaren op de korte termijn. De pijn en paniek komt dan ook vooral vaak voort uit de particuliere hoek die geneigd is om na een periode van koersstijgingen in te stappen, hetgeen soms een slechte timing blijkt te zijn.

De recente verkoopgolf was dan ook wederom een mooi voorbeeld van hoe snel de marktperceptie kan veranderen. De ‘hit’ die ook de ‘global emerging markets’ trof, was volgens verschillende commentatoren, goed of fout, te wijten aan het instorten van de Chinese aandelenmarkt. Emerging equity was opnieuw één van de grootste slachtoffers, maar aangezien die sector in de voorbije vijf jaar enorme winsten had geboekt, was deze relatief grote terugval te begrijpen.

Hoewel recente gebeurtenissen de nadruk leggen op het feit dat opkomende markten inderdaad volatiel kunnen zijn, neemt dat niet weg dat beleggen in die markten beleggers op lange termijn winst heeft opgeleverd. Zo boekte de JP Morgan EMBIGD index van obligaties van opkomende markten sinds de start in 1994 een duizelingwekkende winst van 300% in Amerikaanse dollar. De aandelen van opkomende markten, de MSCI Emerging Markets index, deed het in 13 van de voorbije 19 jaar beter dan de MSCI World Index. Natuurlijk waren opkomende markten volatiel, maar deze volatiliteit heeft ook voor vele beleggingsmogelijkheden gezorgd.

Economische fundamentals zijn verbeterd

Hoewel dit misschien niet wereldwijd erkend wordt, zijn de fundamentals van economieën uit opkomende markten nu veel beter dan tien jaar terug. Het fiscaal en monetair beleid is duidelijk verbeterd en is meer in balans gebracht met de economische ontwikkeling. Lopende rekeningen van de beta-lingsbalans zijn verbeterd, de nationale schulden werden sterk verminderd en de rentevoeten zijn lager, zodat er goedkoper kan worden geleend. De centrale banken bleven intussen strikt vasthouden aan hun strategie van prijsstabiliteit. Historisch gezien is de inflatie dan ook gematigd.

Ook de politieke situatie is verbeterd. Linkse regeringen in landen zoals Brazilië en India hebben markthervormingen doorgevoerd, terwijl tal van Oost-Europese landen die tien jaar terug net afscheid hadden genomen van het communisme, nu deel uitmaken van de EU.

Daarnaast stegen de inkomsten dankzij de export van grondstoffen en economische hervormingen. Tal van landen uit de opkomende markten waren goed gepositioneerd om te profiteren van de mondiale groei.

Het ‘demografische dividend”

Opkomende markten werden vaak beschouwd als een optie op globale groei via de exporten of als een ‘commodity bet’. Hoewel bepaalde opkomende economieën nog steeds afhankelijk zijn van inkomsten uit export, is er een duidelijke verschuiving waarneembaar naar echte binnenlandse vraag naar goederen en diensten. Het gevolg is een meer gebalanceerde economische ontwikkeling en meer stabiele groeivooruitzichten. De structuur van de meeste economieën is de afgelopen jaren dan ook sterk verbeterd.

Een essentiële rol hierin speelt echter de gunstige demografie in opkomende landen. Daar waar in 2006 volgens cijfers van de VN gemiddeld 20% van de bevolking van ontwikkelde marktregio’s ouder was dan 60 jaar, geldt dat in de minder ontwikkelde gebieden slechts voor 8%. In de komende jaren zullen opkomende markten voordeel blijven behalen uit deze tendens. Volgens voorspellingen van de VN zal tegen 2050 32% van de bevolking van ontwikkelde markten ouder dan 60 jaar zijn. In minder ontwikkelde regio’s zal dat slechts 20% zijn.

Er zijn veel publicaties over de mate waarin productieondernemingen zich verplaatst hebben van dure ontwikkelde markten met een vergrijzende bevolking naar goedkope opkomende markten met een grote werkende bevolking. Belangrijker nog is het feit dat naar verhouding veel meer jonge mensen zich in de komende jaren op de arbeidsmarkt van die opkomende economieën zullen begeven, geld zullen verdienen en de middenklasse van die landen zullen versterken. Dankzij dit toenemende aanbod aan arbeidskrachten zullen werkgevers hun ondernemingen kunnen laten groeien. Het zal ook de consumptie in die landen aanzwengelen en uiteindelijk de economische groei verhogen. Tegelijkertijd zal de groei in ontwikkelde economieën waarschijnlijk beperkt blijven door een verder vergrijzende bevolking.

Dankzij dit demografische voordeel en de enorme bevolkingsaantallen in landen als Brazilië, India en China, zal de volgende fase in de groei van opkomende markten vooral door binnenlandse consumptie worden gedragen en niet zozeer door uitvoer.

Via onroerend goed profiteren van het demografische dividend

Via een aantal beleggingscategorieën kunnen beleggers voordeel halen uit dit ‘demografisch dividend’; onroerend goed is hier één van. De sterke groei door de toenemende binnenlandse groei en de uitvoer, in combinatie met aanzwellende werknemersaantallen, zullen de industriële, kantoor- en residentiële onroerend goedmarkten en de ontwikkeling daarvan een flinke zet geven. Tegelijkertijd is er in landen als China en India een enorme aangroei van stedelijke en vóórstedelijke gebieden.

Op lange termijn bieden deze omstandigheden goede kansen op een degelijke kapitaalgroei en inkomen uit onroerend goed- beleggingen. Bij het beleggen in onroerend goed uit opkomende markten is het kiezen van de juiste structuur en managers uiteraard cruciaal. Voor zeer grote spelers op de markt is er een duidelijke behoefte om lokaal in de verschillende regio’s een kantoor te openen, waarbij men dan vaak begint in Azië. Voor de kleinere beleggers is dit geen optie en zij zullen vooral aangewezen zijn op het selecteren van de juiste partners om hun onroerend goedbeleggingen lokaal te managen. Als eerste stap wordt dan ook vaak gekozen voor fund-of-fund oplossingen om zowel diversificatie naar regio’s en sectoren als ook naar managers en beleggingsstijlen te verkrijgen.

Exposure via de aandelenmarkt

Een andere manier om in te spelen op de toenemende binnenlandse vraag in opkomende markten is natuurlijk via de aandelenmarkt.

Hier zien we nog steeds zeer veel mogelijkheden aangezien tal van goede en op de consument gerichte ondernemingen aantrekkelijk gewaardeerd zijn in vergelijking met ondernemingen in ontwikkelde markten. Periodes van marktvolatiliteit bieden managers zoals Aberdeen zelfs nog meer kansen om de juiste aandelen te kopen, zeker gezien de langetermijnpotentie van Emerging Markets. Het betrachten van geduld bij deze beleggingen vinden we dan ook uitermate belangrijk.

Een gunstige tendens die waarneembaar is bij ondernemingen uit opkomende markten is de verbeterde transparantie en governance. Het management hecht steeds meer belang aan de wensen van de aandeelhouder en is meer begaan met het verhogen van de winst per aandeel dan enkel met het verhogen van de omzet. Bovendien hebben de schandalen rond WorldCom, Enron en Parmalat aangetoond dat slecht bestuur een wereldwijd probleem is en niet enkel een probleem van opkomende markten.

Een andere trend die we zien is een verhoogde prioriteit aangaande het uitbetalen van dividenden. Tegenwoordig is een dividendrendement van 5% en zelfs dubbele cijfers meer en meer de norm. Eén voorbeeldsector is die van olie en gas. Energieondernemingen zoals Petrobras van Brazilië en PetroChina van China hebben recordwinsten geboekt en deze aan de aandeelhouders uitgekeerd in de vorm van hoge en gelijkmatig groeiende dividenden. Deze ondernemingen zijn op dit gebied aantrekkelijker in vergelijking met bijvoorbeeld Shell, dat een veel lager dividend biedt. Daar komt nog bij dat kleinere ondernemingen uit opkomende markten vaak nog betere betalers van dividenden zijn dan hun grotere sectorgenoten.

Small cap emerging markets: een zeer aantrekkelijke beleggingscategorie

Dankzij een groot aanbod van ondernemingen dat inspeelt op de stijgende binnenlandse groei, bieden de kleine ondernemingen -ondernemingen met een marktkapitalisatie kleiner dan 2,5 miljard dollar - nog interessantere mogelijkheden in vergelijking met grote multinationals.

Twee voorbeelden uit die subsector van kleinere ondernemingen zijn de Turkse bank Turk Ekonomi Bankasi (TEB) of het Filippijnse cateringbedrijf Jollibee Foods Corporation. TEB bouwt een veelbelovende retail franchising uit via een joint venture met de Franse bank BNP Paribas. Jollibee is de grootste restaurantketen in de Filippijnen en is tevens actief in het snel groeiende China en elders in Azië.

Ondanks een ruime keuze aan aandelen van hoge kwaliteit, werd van oudsher door beleggers relatief weinig onderzoek verricht naar deze small caps in de opkomende landen. Daar komt bij dat er een gebrek is aan betrouwbare marktdata. Belangrijk bij beleggen in small caps emerging markets is dan ook om research feitelijk vanaf de bodem uit te voeren om die ondernemingen te vinden en doorgronden waarvan de aandelen op lange termijn beter dan gemiddeld zullen presteren.

Behalve dat wij van mening zijn dat de small caps binnen emerging markets een bijzonder goed rendementspotentieel hebben, denken wij via stock picking relatief veel waarde toe te kunnen voegen. Aberdeen is een van de weinige managers die een dedicated Emerging Markets Smaller Cap Fund aanbiedt. Met de omarming van deze strategie wordt ook het belang van een benchmark minder. Het is vooral een beleggingsstrategie die goede absolute rendementen nastreeft over een aantal jaren.

Obligaties uit opkomende markten (lokale valuta)

Naast aandelen is er in de voorbije jaren een hernieuwde interesse ontstaan in obligaties uit opkomende markten.

De meest bemoedigende trend van de voorbije jaren is het feit dat naarmate de kredietwaardigheid van opkomende landen is verbeterd, de mogelijkheden om obligaties uit te geven in hun eigen valuta dat ook zijn. Tegenwoordig worden aantrekkelijke obligaties in lokale valuta uitgegeven met langere looptijden. Dergelijke leningen bieden beleggers meer spreiding binnen de vaak in Amerikaanse dollar (hard currency) luidende portefeuilles èn betere performance. Dit laatste komt vooral doordat verscheidene lokale valuta tenderen om in waarde te stijgen ten opzichte van de Amerikaanse dollar.

Enerzijds komt het spreidingseffect door de geringe correlatie van obligaties uit opkomende markten met andere beleggingen. Anderzijds is een aantrekkelijk aspect van emerging debt local currency dat een aantal valuta niet gecorreleerd is aan grote marktbewegingen, zoals bijvoorbeeld de Egyptische Pond. Een dergelijke munt wordt verhandeld op basis van de fundamentals uit het land zelf en niet zozeer op basis van gebeurtenissen elders. Beide spreidingseffecten impliceren een verlaging van het algehele portefeuillerisico.

Nu de economische grondbeginselen zijn verbeterd, hebben verschillende landen hun in Amerikaanse dollar luidende overheidsobligaties teruggekocht. Dat heeft de markt voor overheidsobligaties een sterke zet gegeven. Het is uiteraard de kunst om landen te identificeren die steeds meer richting ‘ontwikkeld’ neigen. Zo is Brazilië momenteel een aantrekkelijk land en is dankzij het huidige overschot op de betalingsbalans de Braziliaanse Real in waarde gestegen en heeft de centrale bank haar dollarreserves aangedikt. Daardoor zal Brazilië in 2008 wellicht een land worden met een ‘investment grade rating’. De overheid schrijft nu obligaties met langere looptijd uit in Braziliaanse Real met een aantrekkelijk rendement; aangezien de centrale bank de rentevoeten verlaagt, zullen deze waarschijnlijk goed presteren.

Verder kunnen ook besdrijfsobligaties in emerging markten waarde aan een strategie toevoegen. Dat kan vooral zinvol zijn in markten waarbij er een gebrek aan traditionele beleggingsinstrumenten – lees staatsobligaties - bestaat en de macro-economische fundamentals zeer goed zijn. Extra waarde kan dan worden toegevoegd door het selecteren van de juiste ondernemingen waarvan de kredietwaardigheid aan het verbeteren is, dan wel in zekere mate aan de overheidskredietwaardering gekoppeld is.

Fundmanagers kunnen ook toegevoegde waarde genereren via shortselling-strategieën. Hierdoor kunnen ze een negatief oordeel over een land implementeren. Beleggers krijgen dan de kans om winst te maken in een neergaande markt in plaats van enkel verlies te vermijden.

Dankzij gunstige omstandigheden en solide beleggingsstrategieën hebben obligaties uit opkomende markten sterk gepresteerd in vergelijking met die uit ontwikkelde markten. Het potentieel op toegevoegde waarde op lange termijn is enorm, vooral voor beheerders met een onafhankelijke, op onderzoek gebaseerde beleggingsstijl.

Een beleggingsuniversum in volle ontwikkeling

In de voorbije tien jaar zijn de opkomende markten uitgebreid en toegenomen. Er worden nu 40 landen tot dit universum gerekend, verdeeld over vier verschillende regio’s: 1) Latijns-Amerika, 2) Azië, 3) Oost- en Centraal-Europa, en 4) het Midden-Oosten en Afrika. Rekening houdend met hun demografische ontwikkeling, zullen deze economieën in de komende 50 jaar voor wereldwijde economische groei zorgen.

Nu de economieën en ondernemingen uit opkomende markten in betere doen zijn dan ooit en de consumentenvraag in opkomende landen toeneemt, is de kans op extra rendement in deze regio op lange termijn bijzonder groot.

In samenwerking met: Aberdeen Asset Management Ltd

CONTACT

Rik Brouwer
Senior Manager Business Development - The Netherlands
WTC, A-Tower, 3rd Floor
Strawinskylaan 303
P.O. Box 79074
1070 NC Amsterdam
The Netherlands
Office: +31 (0)20 687 0512
Fax: +31 (0)20 687 0595
E-mail: rik.brouwer@aberdeen-asset.com
www.aberdeen-asset.com

Printbare versie