Gedurende de laatste vijf jaren heeft de zoektocht van institutionele beleggers naar alfa geleid tot een groeiende interesse in globale tactische asset-allocatie, of zogenaamde GTAA. James H. Norman, Global Head of Quantitative Strategies Product Management Group, New York and Ronghui Tao, Head of Quantitative Strategies Global Macro and Currency Research, New York, beiden werkzaam bij Deutsche Asset Management, bespreken hoe duurzaam GTAA-alfa is.

In tegenstelling tot 'bottom-up'-strategieën, die de nadruk leggen op individuele selectie van effecten zoals traditionele aandelen- en obligatiestrategieën, proberen GTAA-managers om een outperformance te genereren door middel van macro-, top-down-inefficiënties en -anomalieën. GTAA-managers zijn er in geslaagd macro-inefficiënties op te sporen en outperformance te creëren. Zo heeft de mediaanmanager in Mercer's GTAA-database over een periode van vijf jaar tot 30 maart 2007 een informatieratio (outperformance/actief risico) van 0,6 gehaald, terwijl de laagste informatieratio bij het hoogste kwartiel 1,1 was. Maar hoe duurzaam is de alfageneratie in de GTAA-wereld?

Duurzaamheid van alfa

Enkele vroege waarschuwingssignalen trokken echter onze aandacht, bijvoorbeeld:

• sterkere integratie van globale economieën en kapitaalmarkten;

• minder onderscheid in marktfundamenten, waardoor het minder eenvoudig is om verschillen op te merken (zie onderstaande figuren waar we PE-spreiding over G10-aandelenmarkten en de Overheidsobligatie- Yield Dispersion voor G10-obligatiemarkten afbeelden);

• normalisering van enkele van de traditionele macro-inefficiënties/-anomalieën.

Volgende generatie van alfabronnen

Waar gaan managers de volgende alfageneratie zoeken nu de mogelijkheden minder voor de hand liggend zijn in een deel van de traditionele GTAA-wereld? Aangezien er geen algemeen antwoord op deze vraag is, vinden wij dat er enkele interessante gebieden zijn die het bekijken waard zijn, waaronder:

• grondstoffen

• opkomende markten aandelen / obligaties / valuta's

• volatiliteit / correlatie

• kredietwaardigheid

• sectorrotatie

Laten we drie van deze gebieden nader bekijken: grondstoffen, sectorrotatie en opkomende markten valuta's.

Grondstoffen:

Tijdens de laatste jaren hebben institutionele beleggers op een strategisch niveau in grondstoffen geïnvesteerd. Hun allocaties aan dit gebied hebben de liquiditeit en de aandacht voor deze markten verhoogd. Vóór deze focus was het zeer moeilijk om op deze markten consistent alfa te genereren. Het probleem lag in het feit dat de producenten en kopers van deze grondstoffen de grootste spelers waren en zij dus de beste informatie hadden over de vraag en aanbod dynamiek binnen deze markt. Wij denken echter dat de grondstofmarkten geëvolueerd zijn en dat ze nu een belangrijke tactische assetklasse zijn waar alfa gegenereerd kan worden. Stijgende liquiditeit door belangrijke passieve investeringen door institutionele beleggers en elektronische handel dragen bij aan een veel grotere markt die veel transparanter en minder gemanipuleerd is. Hierdoor kunnen deskundige managers gebruik maken van alfamogelijkheden bij zowel 'spot' volatiliteit als termijnstructuurdynamiek.

Sectorrotatie

Sectoren, een andere belangrijke bron van risico en rendement bij wereldwijde aandelenmarkten, vormen een ander steunpunt voor de voorspelbaarheid van aandelenmarkten. Een steeds snellere globalisatie heeft inderdaad geleid tot minder duidelijke mogelijkheden binnen landsgrenzen maar meer mogelijkheden over globale /regionale sectoren heen. Een wijzigende gevoeligheid van de sectoren voor handelscycli en economische regimes vormt een basis waarop managers inefficiënties kunnen exploiteren.

Opkomende markten

Tijdens de laatste tien jaren zijn opkomende markten aanzienlijk geëvolueerd. Deze markten kunnen een grote bron zijn van ongecorreleerde alfa en zijn volgens ons zeer aantrekkelijk als alfabron. Veel opkomende landen hebben grote politieke en economische wijzigingen doorgevoerd die de fundamenten en voorspelbaarheid verbeterd hebben. Hoewel enkele van deze markten beperkt zijn in capaciteit, stijgt de liquiditeit en zijn ze een grote bron van alfa die geïdentificeerd en gebruikt kan worden. Een voorbeeld zijn opkomende valutamarkten, een gebied waar de liquiditeit aanzienlijk gestegen is en waar minder manipulatie is dan in het verleden. Deze eigenschappen, in combinatie met het feit dat opkomende valutamarkten minder aandacht krijgen van sell- en buy-side analisten, maken van dit gebied een veelbelovend gebied voor alfageneratie.

Een eenvoudige conventionele carry trade met het Latijns-Amerikaanse muntblok zou bijvoorbeeld een zeer voordelige bron van opbrengsten geweest zijn. Figuur 3 toont de cumulatieve outperformance op een carry trade met een relatieve waarde die dollar-neutraal is binnen het Latijns-Amerikaanse muntblok met de munteenheden van Brazilië, Chili, Colombia, Mexico en Argentinië. De informatieratio van deze handelsstrategie van 1 januari 1998 tot 7 maart 2007 zou 1,2 geweest zijn.

Conclusie: Met de uitbreiding van GTAA naar nieuwe alfabronnen denken we dat dit type van strategie een sterk potentieel heeft om aantrekkelijke absolute rendementen te genereren. De evolutie van GTAA was en zal altijd gepaard gaan met de voortdurende zoektocht naar nieuwe ongecorreleerde alfabronnen, en de zoektocht gaat verder.

Printbare versie