— Benoît Fally, Managing Director, State Street Global Advisors.

In hun honger naar extra rendement tegen lage volatiliteit krijgen steeds meer institutionele beleggers de smaak te pakken van de zogenaamde 130/30-strategieën. Waarom is dit recept ineens zo populair? Mariska van der Westen ging proeven bij State Street Global Advisors.

Het recept van 130/30-strategieën is even simpel als ingenieus. Men neme een aandelenportefeuille, bij voorkeur één die de index volgt. Voeg vervolgens een snufje shortposities toe - van zo'n 20 of 30 procent - in aandelen waarvan men verwacht dat ze zullen onderpresteren. Breng het geheel op smaak met een even grote snuf overweging van aandelen die het naar verwachting juist beter zullen doen dan de index. Het resultaat: men zet een portefeuille op tafel die honderd procent blootstelling behoudt aan de onderliggende aandelenmarkt, rijk aan vitamine alfa en arm aan risicocalorieën.

“Als je kijkt naar een long-only benchmark met rond de 1.600 bedrijven, dan zie je dat er maar 22 in zitten die een gewicht hebben van meer dan vijftig basispunten. Als bepaalde aandelen je niet aanstaan, kun je dus niet veel anders doen dan hun weging terugbrengen van vijftig naar nul. De situatie is niet symmetrisch: je kunt overwegen zoveel je wilt, maar omdat je nauwelijks kunt onderwegen is het aantal bets dat je kunt maken aan de shortkant beperkt. Met een 130/30-strategie breng je als het ware een extra laag opportuniteit aan in de portefeuille,” zegt Benoît Fally, Managing Director, State Street Global Advisors.

Geen wonder dus, dat 130/30-strategieën in de smaak vallen.

Toch staan deze strategieën pas sinds kort op het menu. Fally: “Marktneutrale long-shortstrategieën zijn natuurlijk al veel langer beschikbaar, maar daarbij gaat het om pure alfa, zonder blootstelling aan de markt. De behoefte aan long-short combinaties met behoud van bètablootstelling werd pas aan het begin van deze eeuw door twee academici, Clarke en Da Silva, voor het eerst belicht. Assetmanagers zijn een jaar of twee, drie geleden aan de slag gegaan om in reactie op hun bevindingen deze strategieën te ontwikkelen. Sinds kort krijgen ze daarbij hulp van prime brokers die hen met geavanceerde technologieën en middelen ondersteunen. Het gaat dus echt om een nieuwe aanpak die nog in de kinderschoenen staat.”

De belangstelling onder institutionele beleggers is groot, vertelt hij. “De eerste vroege vogels beleggen in deze strategieën sinds 2005, en de meeste van onze klanten zijn hier ten minste naar aan het kijken, als ze de stap al niet gewaagd hebben. Vooral pensioenfondsen zijn geïnteresseerd. In een laagrenderende omgeving moet immers het gebrek aan yield worden gecompenseerd, en alle beetjes alfa helpen.”

Landen met een goed ontwikkeld kapitaalgedekt systeem lopen voorop in hun interesse, vertelt Fally. “Nederland valt daaronder, maar ook vanuit Denemarken is er zeer veel vraag naar deze strategieën. Zweden toont duidelijk belangstelling, en in mindere mate geldt dit ook voor het Verenigd Koninkrijk. De reden is dat deze landen flinke, goed gevulde pensioenfondsen hebben die worden bemand door een professionele staf.”

Dergelijke beleggers zijn bewuste consumenten die niet alleen uit zijn op alfavitamienen maar ook op de risico-calorieën letten. “Dan is deze assetklasse heel aantrekkelijk. 130/30-strategieën hebben een informatieratio van 1 - dat is echt heel hoog. Om een rendement te realiseren van 5% had je in het verleden een strategie nodig met een tracking error van 9 of 10, en nu is daar ineens een strategie die 4-5% rendement levert met een risico dat ook 4-5% bedraagt.”

Natuurlijk zitten er ook bij 130/30-strategieën wel addertjes onder het gras.

“Als je een long-only portefeuille hebt en alle aandelen zouden tot nul dalen, dan ben je het vermogen kwijt wat je in de strategie hebt geïnvesteerd, maar daar houdt het ook mee op. Als je een shortpositie aanhoudt, wil je echter dat de aandelen zakken in plaats van stijgen - als ze stijgen, lijd je immers verlies. Theoretisch kunnen aandelen echter eindeloos blijven stijgen en loop je dus het risico om meer te verliezen dan je oorspronkelijk in de strategie hebt belegd,” legt Fally uit. “Daarom raden wij bij deze strategie aan om altijd via een fonds te beleggen. Daar zit een veiligheidsklep ingebouwd die ontbreekt bij discretionaire oplossingen. Als er geen vermogensbestanddelen meer in de pool zitten wordt het fonds eenvoudigweg opgeheven.”

Om het gevaar van onvoorziene stijgers in te dammen, moeten shortposities voortdurend in de gaten worden gehouden. “Het grootste risico is dat een shortpositie die niet nauwgezet wordt gemonitord, gaat stijgen en zo waarde teniet doet. Bij long-only beleggen kun je een portefeuille rustig zijn gangetje laten gaan. Dat kan bij deze strategieën absoluut niet. Wij monitoren het risico doorlopend - niet van dag tot dag, maar zelfs van minuut tot minuut,” zegt Fally. “Dat is overigens ook waarom de strategie wat duurder is dan long-only: volgens onze schattingen besteden we drie keer zo veel tijd aan 130/30-beleggingen.”

Al die moeite levert dan ook wel wat op. “De resultaten spreken voor zich. De index-enhanced versie van de strategie levert 2% extra rendement ten opzichte van de benchmark, en de actieve versie realiseert tussen 4 - 7% outperformance.”

Op de vraag hoeveel van de aandelenportefeuille een gemiddeld pensioenfonds naar zijn idee in dit type strategieën zou moeten steken, aarzelt Fally geen moment:

“Alles,” zegt hij. “Gezien de informatieratio is dit gewoon een veel betere, efficiëntere manier om aandelen te managen. Als men de kans heeft, zou men binnen de categorie zakelijke waarden zoveel mogelijk aan deze strategieën moeten alloceren. Dat is mijn persoonlijk advies.”

De kosten vormen daarbij naar zijn mening geen beletsel. “We hebben het hier niet over hedgefonds-achtige prijzen. De beheervergoeding ligt eerder in de orde van grootte van long-only strategieën, of iets hoger, afhankelijk of men voor een enhanced of een actieve versie kiest.” Volgens Fally is de 130/30-aanpak daarmee ook prima geschikt voor kleine en minder 'rijke' pensioenfondsen: “Ik zie niet in waarom niet.”

Wat wel een beletsel zou kunnen vormen is de beperkte capaciteit.

“De industrie staat zoals gezegd in de kinderschoenen, en er is dus zeker ruimte voor groei. Tot voor kort waren het vooral de kwantitatieve vermogensbeheerders die zich hiermee bezig hielden, maar nu zie je dat ook fundamentele beheerders zich op dit terrein begeven. Wij 'kwanten' hebben een voorsprong omdat we altijd al ons brood verdienden met het beoordelen van zowel de winnaars als de verliezers onder de aandelen, terwijl fundamentele managers alleen de winnaars eruit pikten. Met de hulp van brokers beginnen nu ook fundamentele beheerders een track record op te bouwen,” zegt Fally.

“Maar de groei van deze beleggingscategorie wordt wel beperkt door een capaciteitsplafond. Over niet al te lange tijd zullen we enkele strategieën moeten sluiten en op zoek gaan naar nieuwe managers. Er komen wel meer managers die zich hierop toeleggen, maar mensen moeten beseffen dat de capaciteit van deze strategieën in zijn algemeenheid veel beperkter is dan gemiddeld. Er zitten nu eenmaal grenzen aan de hoeveelheid shorting die je kunt implementeren. Er is dus geen alfa voor iedereen.”

Voorlopig is de koek nog niet op: “De informatiecoëfficiënt en -ratio zijn nog altijd zeer hoog,” stelt Fally. “Maar dat blijft niet eindeloos duren. Over twee jaar is het te laat. Dan is de inefficiëntie uitgeput.”

Printbare versie