— Jan Bertus Molenkamp, Kempen Capital Management

Jan Bertus Molenkamp bespreekt een bundeling van het werk van James Montier, die zich al jaren verdiept in de psyche van de belegger: 'Behavioural Investing, a Practitioner's Guide to Applying Behavioural Finance,' Wiley & Sons, ISBN 9780470516706. Een boek over beleggen dat je eerst confronteert met je eigen menselijkheden, om daarna weer na te denken over hoe te beleggen.

Laat ik meteen met de deur in huis vallen. Dit boek is een feest om te lezen. Het biedt de integratie van psychologie en beleggen onderbouwd met vele voorbeelden, gegrond op wetenschappelijk onderzoek. Een van de aardigste onderdelen van het boek betreft de zeven 'zonden' van beleggers: 1. voorspellen (trots) 2. de illusie van kennis (hebzucht) 3. bedrijven bezoeken (wellust) 4. denken dat je slimmer bent dan anderen (jaloezie) 5. kortetermijndenken en te veel handelen (gierigheid) 6. alles geloven wat je leest (luiheid) 7. groepsbeslissingen (woede).

Een valkuil waar we met z'n allen regelmatig in vallen is de illusie van kennis. Gevoelsmatig vinden we dat meer informatie te prefereren is boven minder informatie. We veronderstellen hierbij even dat onze hersenen supercomputers zijn die overal gelijktijdig mee rekening kunnen houden. Dat blijkt bepaald niet het geval te zijn. Meerdere psychologische studies hebben aangetoond dat meer informatie wel het vertrouwen in eigen kunnen opkrikt, maar niet de accuraatheid van voorspellingen verbetert. Sterker nog, de accuraatheid verslechtert zelfs! Het is aangetoond dat zowel bij meer zinvolle informatie als bij meer onzinnige informatie de voorspelfouten toenemen. Dit suggereert dat we ons moeten concentreren op die enkele elementen die belangrijk zijn. De vraag blijft natuurlijk wel, welke dat zijn.

Een prachtig geïllustreerde 'zonde' is het kortetermijndenken. Montier geeft aan dat de financiële industrie lijdt aan ADHD. De gemiddelde 'holding' periode van professionele beleggers in aandelen is vanaf 1950 gedaald van 8 jaar naar 11 maanden nu. Dit heeft volgens velen niets te maken met beleggen en alles met speculatie. Stel dat je een universum hebt van 100 aandelenmanagers die 3% echte alfa behalen bij een tracking error van 6% (informatieratio van 0,5) terwijl de rendementen normaal verdeeld zijn. Dan zal over een periode van 50 jaar de helft van de managers een periode hebben van 3 jaar achter elkaar underperformance. Dit betekent, gegeven de huidige praktijk, dat veel van deze managers ontslagen zullen worden, ondanks het feit dat ze 'skilled' zijn. Een consequentie van de afrekening op de (te) korte termijn is dat beleggers tenderen naar de benchmark. Beleggers worden beloond op de hoeveelheid geld onder beheer. Retentie is dus het allerbelangrijkste voor hun beloning. Het is evident dat je klanten het snelst verliest bij underperformance. De logische consequentie is dat je zorgt niet te veel van de benchmark af te wijken.

Los van alle zonden die wij regelmatig begaan (ja, ook ik ben zondaar) schrijft Montier over een aantal eenvoudige, goed werkende beleggingstrategieën en de redenen waarom die toch niet gevolgd worden. Een van de voorbeelden betreft het 'value' beleggen. Value aandelen outperformen aandelenindices over de lange termijn. Toch is dit niet typisch wat langetermijnbeleggers doen. Een paar psychologische verklaringen zijn hiervoor aan te dragen:

1. Verlies-aversie zegt dat beleggers niet graag een periode van verlies meemaken, ook al is die relatief kort;
2. Het tegen de massa ingaan, dat hoort bij value beleggen, veroorzaakt sociale pijn. Deze pijn, blijkt uit onderzoek, wordt in hetzelfde deel van de hersenen gevoeld als fysieke pijn;
3. Daarnaast geven onze hersenen een bijna voorgeprogrammeerde voorkeur aan de korte termijn. Als we bijvoorbeeld de keuze krijgen tussen 10 euro nu of 11 euro morgen dan kiezen veel mensen de eerste optie. Als de keuze is tussen 10 euro over exact 1 jaar en 11 euro over exact 1 jaar en 1 dag, dan kiezen veel meer mensen voor de tweede optie;
4. En nog een verklaring, alsof het niet ophoudt, is te veel vertrouwen in eigen 'skills'. Hierdoor weigeren we in wezen te accepteren dat eenvoudige regels goed werken;
5. Ook is deze vorm van beleggen weinig opwindend, wat veel beleggers niet aanspreekt. Maar om één van de grootste economen, Paul Samuelson, te citeren: “Investing should be dull. It shouldn't be exciting. Investing should be more like watching paint dry or watching grass grow. If you want excitement, take 800 dollars and go to Las Vegas.”

Weet u nu na lezing van dit boek de valkuilen te vermijden? Tja, dit kon wel eens een slang zijn die zich in zijn eigen staart bijt. Wellicht gaat u zichzelf te buiten aan de zonde om alles te geloven wat je leest bij het lezen van dit boek en mogelijk denkt u nu veel meer informatie te hebben en beter te weten wat u moet doen (illusie van kennis) wat dan weer kan leiden tot het denken dat u slimmer bent dan anderen...

Jan Bertus Molenkamp is werkzaam voor Kempen Capital Management op het gebied van Fiduciair Management en is daarnaast verbonden aan de Vrije Universiteit te Amsterdam.

Printbare versie