Op 22 januari kwamen deskundigen uit de pensioensector bijeen in Amsterdam, om zich op uitnodiging van npn te buigen over 'fiduciair vermogensbeheer'. Een verslag van Mariska van der Westen.

Fiduciair beheer heeft in de afgelopen jaren steeds meer bekendheid gekregen in de pensioenwereld. Maar hoewel er over dit onderwerp al veel gedacht, gepraat en geschreven is, blijven er een aantal vragen liggen die nadere uitwerking behoeven. Sterker nog: naarmate het concept wordt doorontwikkeld, duiken nieuwe vragen op. Hoe kan men zich ervan verzekeren dat het bestuur de regie behoudt? Wie houdt er toezicht op de fiduciair, en hoe wordt dit ingeregeld? In hoeverre is maatwerk echt mogelijk, en wat te doen als de samenwerking tegenvalt? npn bracht partijen van de zijde van de aanbieders en pensioenfondsen bij elkaar om aan de hand van een vijftal stellingen over deze vragen van gedachten te wisselen (zie kader op pagina 40).

Gedragscode

Het eerste discussiepunt betrof de zin en onzin van een gedragscode voor fiduciair beheerders. In de Verenigde Staten is het voeren van de term 'fiduciair' onderworpen aan strikte gedragsregels middels de zogenaamde ERISA-wetgeving. Ook hier ten lande wordt, onder meer door de brancheorganisatie van ondernemingspensioenfondsen, OPF, gepleit voor invoering van een dergelijke gedragscode.

Een aanpak Amerikaanse stijl - waarbij de fiduciair beheerder uit hoofde van zijn 'fiduciaire rol' samen met het pensioenfondsbestuur vergaand aansprakelijk is voor het wel en wee van het pensioenfonds - wordt door de meeste deelnemers aan de rondetafel niet wenselijk geacht. Dit zou immers betekenen dat de fiduciair manager en het pensioenfondsbestuur een gedeelde verantwoordelijkheid hebben voor het fonds. “Die verantwoordelijkheid ligt echter uitsluitend bij het bestuur,” stelt Dirk Wieman. “Er is slechts één kapitein op het pensioenfondsschip.”

Afgezien van dat voorbehoud, vindt het idee van een gedragscode bij de aanbieders wel weerklank. Otto Veldt: “Fiduciair beheer is een beetje een modeterm geworden, dus een gedragscode die helpt het kaf van het koren te scheiden is een goed idee. Aanbieders krijgen daarmee een instrument waarmee zij hun klanten transparantie kunnen bieden over governancezaken, inclusief de manier waarop wordt omgegaan met mogelijke belangenconflicten.”

Maar men heeft ook bedenkingen. Zo moet een dergelijke code niet de ambitie hebben om de definitie van fiduciair beheer vast te leggen, waarschuwt Philip Jan Looijen: “Een gedragscode heeft alleen betrekking op governanceaspecten, zoals functiescheiding en taakomschrijving.”

Daarnaast dient de code aan te sluiten bij bestaande gedragscodes, en daaraan ook daadwerkelijk iets toe te voegen. “Fiduciair beheerders moeten, net als andere vermogensbeheerders, al aan allerlei codes en vereisten voldoen. Het lijkt dus weinig zinvol met een code te komen die bestaande controlemechanismen nog eens dunnetjes overdoet,” zegt Roelf Pater.

Ondanks de genoemde haken en ogen, onderschrijven de aanbieders de mogelijke meerwaarde van een fiduciaire code.

De beide pensioenfondsmanagers voelen echter weinig voor een code. “De kans bestaat dat zo'n code niet meer voorstelt dan een marketingtool,” zegt Wieman. “Er worden al zoveel codes en criteria aangelegd dat een fiduciaire gedragscode niets toevoegt.”

Patrick Groenendijk gaat nog een stapje verder. “Ik zie helemaal niets in een gedragscode,” zegt hij. “Zowel fiduciair beheerders als pensioenfondsen kunnen dit als excuus gebruiken: Op grond van de code neemt men dan aan dat 'het wel goed zit'.” Men moet als pensioenfonds niet vertrouwen op een gedragscode maar dit soort zaken expliciet contractueel vastleggen, aldus Groenendijk: “Dat is je verantwoordelijkheid als bestuur.”

Inderdaad vormen contracten zoals SLA's (Service Level Agreements) de basis van de fiduciaire samenwerking, en ligt de ultieme verantwoordelijkheid hiervoor bij het bestuur, beamen de andere aanwezigen. “Daarin legt het bestuur vast welke eisen worden gesteld aan transparantie, hoe men omgaat met aansprakelijkheid, wat de verwachtingen zijn ten aanzien van rapportage en aan welke standaarden de fiduciair beheerder moet voldoen,” zegt Looijen.

“Hoewel het pensioenfondsbestuur hiervoor uiteindelijk verantwoordelijk is, zouden aanbieders hierin wel proactief moeten optreden,” voegt Pater toe.

Gezien de bezwaren die aan een gedragscode kleven, is een code hiertoe wellicht niet het meest geëigende middel. Maar mogelijk kan de sector met een andere oplossing komen. Veldt: “Laten we dit geen gedragscode noemen, want daarvan zijn er zo veel. In plaats daarvan kunnen we als aanbieders een kwaliteitsstandaard creëren met criteria waaraan voldaan moet worden en op basis waarvan een certificering kan worden verkregen.”

Conclusie: De sector staat positief tegenover het ontwikkelen van een kwaliteitsstandaard op grond waarvan aanbieders helderheid kunnen bieden aan hun klanten ten aanzien van hun fiduciaire werkwijze. Het is echter zeer de vraag of zo'n standaard de vorm moet krijgen van een gedragscode. De governance-aspecten van fiduciair beheer dienen eerst en vooral contractueel te worden geborgd.

Zorgen en verantwoordelijkheden

Vervolgens buigen de aanwezigen zich over de vraag of fiduciair beheer voor pensioenfondsen een verlichting van zorgen en verantwoordelijkheden met zich meebrengt.

Fiduciair beheer neemt het pensioenfonds weliswaar een aantal operationele taken uit handen en biedt strategische advisering, maar de regie blijft niettemin in handen van het bestuur, zo meent men.

“Een pensioenfonds heeft tot taak om goede, liefst geïndexeerde pensioenen uit te keren,” stelt Wieman. “Dat blijft zo, of je dat nu linksom of rechtsom regelt, met of zonder fiduciair beheer.”

Groenendijk valt hem bij: “Het enige wat je als bestuur uitbesteedt zijn operationele taken zoals portefeuilleconstructie en het selecteren van vermogensbeheerders. De regie en verantwoordelijkheid blijven onverkort bij het bestuur liggen.” Van een aanzienlijke lastenverlichting is dan ook geen sprake, meent hij. “Je moet goed in de gaten blijven houden wat er gebeurt in je portefeuille en wat de effecten zijn op je balans en portefeuilleresultaten. Het laatste wat je als pensioenfonds moet doen is denken dat je van de zorgen af bent en rustig achterover kunt gaan zitten.”

Wel neemt de fiduciair beheerder het pensioenfonds een aantal praktische beslommeringen uit handen. Philip Jan Looijen: “Op het operationele vlak is er wel degelijk sprake van lastenverlichting. Je hoeft als bestuur niet meer in detail te weten hoe je een renteafdekking neerzet met alle tegenpartijen. Maar of je überhaupt afdekt, en wat het effect is op je balans en op je indexatieambities, dat zijn zaken die je als pensioenfonds altijd goed in de hand moet hebben. Anders ben je een stap te ver gegaan in je outsourcing.”

In plaats van een lastenverlichting vindt er eerder een accentverschuiving plaats in het takenpakket van het pensioenfonds. Bart Heenk legt uit: “Een pensioenfondsbestuur is vaak veel tijd kwijt aan zaken die relatief onbelangrijk zijn. Als men operationele taken uitbesteedt aan een fiduciair, kan het bestuur zich meer toeleggen op veel belangrijkere strategische zaken zoals assetallocatie, aansluiting van de assets op de verplichtingen en governance.”

Ook de eisen die worden gesteld aan kennis en expertise van het bestuur nemen niet af, maar veranderen als men overstapt op fiduciair beheer.

“Fiduciair beheer vraagt om een ander abstractieniveau en het bestuur heeft andere expertise en competenties nodig om de fiduciair manager te kunnen beoordelen,” zegt Pater.

Groenendijk vat samen: “We hebben als pensioenfonds nog steeds dezelfde zorgen - maar dan op een hoger niveau.”

Otto Veldt meent dat daarmee aan de voordelen van fiducair beheer onvoldoende recht wordt gedaan. “Fiducair beheer kan ook zorgen ontnemen omdat fondsen daarmee kunnen profiteren van schaalvoordelen zoals een grote expertisepool - voor zowel strategie als uitvoering - en gezamenlijke inkoopkracht. Daarnaast kan het continuïteitsrisico in geval van kleinere organisaties worden verminderd. Dat is zeker in de huidige arbeidsmarkt niet onbelangrijk.”

Conclusie: De verantwoordelijkheden van het pensioenfonds nemen niet af door fiduciair beheer, maar krijgen een ander karakter. De fiduciair beheerder kan strategische advisering bieden en neemt het bestuur operationele taken uit handen, waardoor het bestuur zich meer toelegt op strategische zaken en het monitoren van de fiduciair manager.

Maar als het beleggingsbeleid uitsluitend de verantwoordelijkheid is van het pensioenfonds, tot op welke hoogte mag de fiduciair beheerder dan betrokken zijn bij het vaststellen van de beleggingsstrategie?

“De fiduciair manager mag wel betrokken zijn bij het vaststellen van de beleggingsstrategie. Hij mag alleen niet beslissen,” stelt Dirk Wieman.

Otto Veldt voegt hieraan toe dat gezien de eisen van onder andere het FTK en de mogelijkheden van nieuwe instrumenten voor risicobeleid de fiduciair manager in strategische advisering juist veel waarde kan bieden.

“Naarmate je het over meer tactische zaken hebt, kom je op een gebied waar de fiduciair manager een rol heeft bij het vaststellen van beleid,” voegt Groenendijk toe. Wel is het zaak om niet klakkeloos de adviezen van de fiduciair over te nemen: “Als een fiduciair beheerder adviseert meer producten te gebruiken die hij zelf intern beheert, moet je je er als pensioenfonds goed van bewust zijn dat de fiduciair ook andere belangen dient dan de jouwe.”

Pater besluit: “Je hoeft niet blind te varen op het advies van een fiduciair manager. Het kan verstandiger zijn een second opinion te vragen.”

Conclusie: de fiduciair manager kan een adviserende rol hebben bij het vaststellen van het beleggingsbeleid en met name het tactische beleid. Strategische beslissingen worden echter genomen door het bestuur. Het bestuur zou zich hierbij niet uitsluitend op het advies van de fiduciair beheerder moeten verlaten, en zou van tijd tot tijd een 'second opinion' moeten vragen.

Men levert als fonds op het punt van maatwerk iets in, maar krijgt er andere zaken voor terug die daar tegen opwegen.

“Het fonds krijgt toegang tot een enorme pool specialistische expertise van de fiduciair manager zelf, maar ook van de geselecteerde managers in de multi-manager aanpak,” aldus Veldt.

Vooral voor kleine fondsen die toch zelfstandig willen blijven, kan deze uitruil een interessante optie zijn, denkt Wieman. Want een kleine organisatie kan nog zulke competente mensen in huis hebben, op een bepaald punt kan men het vermogensbeheer toch niet meer bolwerken, meent hij. “Hoe meer categorieën je toevoegt, hoe lastiger het wordt. Je kunt al die categorieën nooit allemaal volgen met slechts twee personen - hoe goed ze ook zijn.”

Wel is het zo, dat juist de kleinste fondsen bij fiduciair beheer het minst hoeven te rekenen op maatwerk. Looijen: “Bij maatwerk-dienstverlening heb je te maken met een aantal vaste kosten, en dat is dus relatief duurder bij een klein fonds. De drempel om over te gaan naar fiduciair beheer is dan hoger.”

Ook hier is echter de vraag hoe erg dat is. “Kleine fondsen zitten sowieso in een situatie waar weinig ruimte is voor maatwerk, ook als ze hun vermogensbeheer intern regelen. Met een uitvoeringsorganisatie van anderhalve persoon kun je immers ook geen al te ingewikkelde dingen doen. Met fiduciair beheer ben je dan als fonds vaak beter af dan als je het zelf probeert te organiseren,” zegt Veldt.

Waar precies de ondergrens voor maatwerk wordt gelegd, verschilt per beheerder. “Bij Mn Services ligt de ondergrens rond de 300 miljoen euro. Dat heb je toch wel nodig om ook het maatwerk in de advisering en in rapportages te kunnen leveren. Maatwerk in de samenstelling van de beleggingsmix is uiteraard altijd mogelijk,” zegt Looijen. Bij SEI kunnen ook kleinere fondsen terecht. “Advisering kost weliswaar tijd, maar de mate van complexiteit is ook geringer bij een kleiner fonds. Bovendien kunnen we een efficiënte infrastructuur inzetten,” zegt Heenk. “Een fonds van 75 miljoen is dan ook welkom - geen enkel probleem.” Ook Syntrus staat open voor kleinere klanten, aldus Veldt.

Conclusie: Het maatwerk van de fiduciair beheerder is meer gelegen in de klantspecifieke, strategische advisering, terwijl bij de implementatie mede gebruik wordt gemaakt van standaardoplossingen. In hoeverre maatwerk kan worden geleverd, hangt mede samen met de 'maat' van het pensioenfonds.

De weg terug

Er wordt wel eens gevreesd dat er na de keuze voor fiduciair beheer geen weg terug is. Dit is onterecht, menen alle aanwezigen. Zo zegt Groenendijk: “Als het bestuur morgen besluit dat men de managerselectie liever intern wil doen, en men geeft mij er drie mensen bij, dan zijn we binnen 24 uur over. We hebben alle contracten rechtstreeks met de onderliggende beheerders afgesloten, en advies kunnen we betrekken bij een externe consultant. Zo'n overstap is dus alleen maar een kwestie van het interne team installeren.”

Voor de meeste fondsen ligt het iets ingewikkelder. Wieman: “Je kunt altijd uit- of overstappen. Maar het is geen beslissing die je snel neemt. Transities zijn een enorm en kostbaar karwei, waar je als pensioenfonds niet op zit te wachten.”

“Desalniettemin moet het mogelijk zijn binnen een jaar over te stappen,” voegt Pater toe.

Omvang speelt daarbij wel een rol. “Grote fondsen hebben de optie om terug te gaan naar een eigen uitvoeringsorganisatie. Voor kleine fondsen is dat gezien alle eisen van tegenwoordig niet meer zo,” aldus Veldt.

De gedachte dat fiduciair beheer een 'enkele reis' is, wordt ingegeven door de vrees dat na verloop van tijd de eigen interne expertise te zeer afbrokkelt. Is deze vrees onterecht?

“Bij elke vorm van outsourcoing bestaat het gevaar dat je interne expertise afkalft - niet alleen bij fiduciair beheer. Waar je voor moet waken is dat je niet zoveel kennis verliest als organisatie dat je je fiduciair manager niet meer kunt beoordelen. Zolang je echter een markt met meerdere aanbieders hebt, kun je eenvoudig wisselen. En ook de weg terug is niet zo moeilijk, alleen moet je dan wel de benodigde infrastructuur opzetten,” vindt Bart Heenk. “Ook geldt: overstappen van het extern selecteren van managers naar het intern selecteren is makkelijker dan overstappen van extern naar intern beheer.”

Conclusie: fiduciair beheer is geen 'enkele reis'. Hoe gemakkelijk de weg terug is, hangt echter af van de manier waarop contracten met onderliggende beheerders geregeld zijn, en de aanwezige schaal, expertise en infrastructuur.

Printbare versie