Extra risicospreiding aan de hand van een RBI-strategie kan zorgen voor hogere voor risico gecorrigeerde rendementen (rendement/risico) dan een beleggingsbenadering op basis van marktkapitalisatie als wegingsfactor. RBI kan bovendien leiden tot minder grote verliezen als de aandelenmarkten een daling doormaken. Het rendement is in een expansiefase evenwel lager dan indexbeleggen op basis van marktkapitalisatie. Een bijdrage van James Norman, Global Head of Quantitative Product Management, DB Advisors en Colm O'Cinneide, Senior Quantitative Researcher, DB Advisors.

Sinds de jaren ‘70 was de naar markt kapitalisatie gewogen index de standaard benadering om passief te beleggen in aandelen. Terwijl passief beleggen via een naar markt kapitalisatie gewogen index op een goedkope manier toegang biedt tot de marktopbrengsten ziet men dat over de laatste twee decennia de minpunten van deze strategie steeds duidelijker worden.

Zowel academici als deskundigen uit de marktpraktijk hebben er al op gewezen dat naar marktkapitalisatie gewogen indexen de marktbalans ernstig kunnen verstoren, omdat ze behoorlijk geconcentreerd kunnen zijn en tevens gevoelig kunnen zijn voor momentumeffecten. Daarnaast is met de groei van de passieve indexbeleggingstak ook de impact daarvan op de markt meegegroeid, met alle ongewilde (en vaak rampzalige)
gevolgen vandien voor de beleggers.

Het probleem doet zich voor, wanneer er bubbels ontstaan in de aandelenmarkt van een bepaalde regio, een specifiek land of een sector. Als de aandelenkoersen in de desbetreffende marktsector stijgen, staan de ondernemingen te dringen om van de verstoorde balans te profiteren door aandelen te emitteren. Dit dwingt indexbeleggers om hun posities te vergroten, waardoor de bubbel zichzelf versterkt. Als de bubbel uiteindelijk barst, dan leidt een overmatige positie in het land of de sector in kwestie tot een des te groter verlies.

Tijdens de techbubbel eind jaren ’90, kende de weging van aandelen in de sectoren Technologie, Media en Telecommunicatie- de zogenaamde TMT’s- een aanzienlijke toename in veel indexen. Eén van deze indexen was de MSCI World Equity Index, waarin het gewicht van TMT’s een recordtoename doormaakte van net iets meer dan 10% tot bijna 25% van het totaal.

De concentratie in deze sectoren genereerde een hoger risiconiveau en toen de techbubbel in 2000 met een grote klap barstte, waren de verliezen dan ook van katastrofische omvang als gevolg van het afbouwen van deze hoge concentratie. Onlangs - tijdens de momenteel voortdurende ‘subprime’ kredietcrisis - bracht de concentratie van financiële aandelen in large-capindexen relatief grotere verliezen teweeg voor indexbeleggers. (Largecapindexen opgebouwd vanaf 2004 tot en met vorig jaar).

Een andere benadering: Risk Based Indexing

Risk Based Indexing (RBI) biedt een alternatieve methode voor passief indexbeleggen, die erop gericht is om dit soort risicoconcentratie- en momentumeffecten te vermijden door middel van een verbeterde risicospreiding. Bij de ontwikkeling van dit proces stelden we als eerste stap de kernfactoren vast die de rendementsontwikkeling van aandelenmarkten aandrijven. Naar ons inzicht zijn dat de geografische regio’s en bedrijfssectoren. Alle aandelen worden door ons ingedeeld op basis van deze kenmerken. Vervolgens analyseren we welke regio/sectorcombinaties een hoge onderlinge correlatie hebben en plaatsen we ze aan de hand daarvan samen in een mand of “cluster”. Daarna kennen we een gelijk gewicht toe aan elk van deze clusters om een hoog niveau van risicospreiding te bereiken. Bovendien passen we een periodieke herbalancering van de portefeuille toe om de veranderingen in de markt te weerspiegelen en een buy low, sell high-strategie te kunnen volgen (‘goedkoop kopen, duur verkopen’).

Hieronder vatten we het RBI beleggingsproces nog eens samen:

1. Opbouw van de risico-units: We gaan uit van het universum van de MSCI Developed World index en verdelen dit onder in “risico-units”, die bestaan uit aandelen in dezelfde regio en sector. Typische voorbeelden van risico-units zijn “Americas Materials” (basismaterialen Amerika) of “Asian Financials” (financiële instellingen Azië).
   
   
2. Clusteren: Vervolgens organiseren we deze risico-units in clusters op basis van statistische analyse. Het doel van dit proces is om sterk onderling gecorreleerde risico-units in dezelfde cluster onder te brengen, waarbij we de correlatie tussen de risico-units in verschillende clusters zo laag mogelijk houden. (Zie grafiek 1)
   
   
3. Portefeuillesamenstelling: Als uitgangspunt kennen we een gelijk gewicht toe aan ieder cluster. Vervolgens kennen we een gelijke weging toe aan de risico-units binnen elke cluster. Tenslotte wegen we de aandelen in iedere risico-unit aan de hand van marktkapitalisatie, waarmee de liquiditeitsfactor van de aandelen in
   aanmerking genomen wordt.
   
   
4. Herbalanceren: De balans van de portefeuille wordt teruggebracht naar de originele weging aan het eind van ieder kwartaal.
   

Theoretisch gezien leidt een RBI benadering tot een hoger niveau van risicospreiding en zou daarom in principe moeten leiden tot een geringere gevoeligheid voor neerwaartse marktbewegingen dan indexen met hogere risicoconcentraties die gebaseerd zijn op weging naar marktkapitalisatie. Om deze hypothese te testen, onderzochten we de gerealiseerde rendementsontwikkeling (performance) van onze langst lopende RBI-strategie, die gebaseerd is op de MSCI World Index van aandelen in ontwikkelde markten vanaf de startdatum van de strategie in augustus 2001 tot en met maart 2008.

In grafiek 2 is te zien dat de RBI-portefeuille in negatieve maanden een minder sterke daling vertoonde dan de MSCI World Index. In de maanden waarin de markten omhoog gingen, bleef de RBI strategie in lijn met de MSCI Word Index.

Zoals deze analyse aantoont, kan de extra risicospreiding aan de hand van een RBI-strategie zorgen voor hogere voor risico gecorrigeerde rendementen (rendement/risico) dan een beleggingsbenadering op basis van marktkapitalisatie als wegingsfactor. RBI kan bovendien leiden tot minder grote verliezen als de aandelenmarkten een daling doormaken. Nu de aandelenmarkten lijden onder de nasleep van weer een nieuwe bubbel, is het misschien tijd voor passieve beleggers om hun beleggings-model te herzien.

De in dit document weergegeven informatie geeft onze inschatting van weer op het moment van DB Advisors publiceren en is aan veranderingen onderhevig. De afgegeven rognoses zijn gebaseerd op onze inschatting van de markt op dit moment en zij kunnen wijzigen door een verandering van marktomstandigheden in de toekomst.

---

— Bron: DB Advisors, langst lopende RBI-strategie vanaf lancering aug 2001 t/m mar 2008