Pensioenfondsen blijken zeer gevoelig voor kortetermijnbewegingen in de markt. De vraag is of zij zich dat voor de kredietcrisis voldoende realiseerden. De Nederlandsche Bank wil extra controleren hoe fondsen hun risico’s in kaart brengen en beheersen, en welke tools ze daarvoor inzetten. In deze tafelronde een evaluatie van de pensioen-sector en de toezichthouder met Anke Claassen en Esther Gotink

De definitie van risicomanagement is even veranderlijk als de werking van de markt. Bovendien is risico een zeer breed begrip dat binnen het pensioenbeheer een grote diversiteit aan taken omvat. Kunt u kort aangeven wat risico voor u inhoudt?

MIEKE VAN VELDHUIZEN: Als bedrijfstakpensioenfonds zijn we momenteel bezig om al onze risico’s beter en gestructureerder in kaart te brengen en een plan van aanpak te bedenken om daar goed mee om te gaan. Daardoor groeit bij ons het besef dat we het niet alleen hebben over financieel risico, hoewel dat wel de grootste factor is. We hebben tevens te maken met uitbestedingsrisico, beleggingsrisico, matchingsrisico. Samen met Watson Wyatt, die een methode aansluitend op de FIRM-risicoanalyse van DNB heeft ontwikkeld, bekijken we met het hele bestuur of we op dezelfde manier tegen risico’s aankijken en ze op dezelfde manier waarderen.

ROB KAMPHUIS: Wij zijn in de kern vermogensbeheerder en kijken vanuit die discipline vaak heel sterk naar hele kleine risico’s. We zoomen in op de materie die pensioenbesturen in grotere lijnen voor ogen hebben, maar houden daarbij wel alle aspecten in de gaten: je hebt er niets aan om maar een klein deel van het risico te beheren als je vervolgens hele grote gaten oploopt aan de andere kant. Het is een integraal proces. Uiteindelijk is het financiële risico dat wij hebben hetzelfde als het financiële risico van onze klanten.

ANDRÉ VAN DEN HEUVEL: Ik sluit me daarbij aan: risico is een integraal onderdeel van het hele proces dat je doet, van de opdracht die je hebt. Daarbij zijn de doelstellingen van jouw klanten ook jouw doelstellingen. Dus moet je ook als vermogensbeheerder oog hebben voor andere zaken dan beleggingsrisico, bijvoorbeeld zaken als tegenpartijrisico en liquiditeitsrisico. We zijn de laatste tijd met name geconfronteerd met liquiditeitsrisico – liquiditeit was er namelijk niet.

DIRK BROEDERS: Risico’s zijn in feite de mate waarin je kunt afwijken van de doelstellingen die je krijgt. De doelstellingen vormen het vertrekpunt van het pensioenfonds – ofwel het nakomen van toekomstige uitkeringen – en dan ga je kijken in hoeverre afwijkingen kunnen optreden ten opzichte van het realiseren van die doelstellingen. Pensioenfondsen als langetermijnbelegger zijn, meer nog in het verleden, geneigd om naar een soort gemiddeld scenario te kijken. Die is meestal wel goed, maar ik denk dat de afgelopen tijd meer en meer is gerealiseerd dat tijd moet worden besteed aan de negatieve kant, de stress-scenario’s.

MARIËTTE SIMONS: Ik sluit me heel erg aan bij Mieke – je kijkt allereerst naar het financiële risico maar neemt daarbij ook andere aspecten mee zoals het verzekeringsrisico – hoe zit het met de rente, met inflatie, in hoeverre ga je dat afdekken. Dan komen ook zaken om de hoek kijken als langlevenrisico, concentratierisico, tegenpartijrisico. Als je het operationele risicomanagement niet op orde hebt, kan dat weer tot financiële risico’s leiden. Risicobeheer is een zeer breed begrip.

MARCEL ROBERTS: Risicobeheer is voor mij het niet behalen van de doelstellingen in negatieve zin. Het opwaartse potentieel als belegger is altijd een risico geweest. Niet alleen de financiële doelstellingen tellen; solidariteit kan bijvoorbeeld ook als risico worden gezien. Kan een sponsor bijvoorbeeld nog aan zijn premieverplichtingen voldoen? Dat lijkt me ook een risico – zeker in deze tijd. Het gaat hier om maatschappelijke risico’s waar sinds het vierde kwartaal van 2008 meer aandacht voor is.

MATHIJS VAN GOOL: Vergeet ook het bestuurlijke risico niet. Die is nog veel groter want daarmee stuur je weer verschillende onderdelen aan. Bij de uitvoering ligt soms de nadruk teveel op het inzoomen op verschillende risico-onderdelen. Je zou eigenlijk naar de tekentafel terug moeten om te definiëren wat het risico is dat je in het totale stelsel hebt neergelegd. In deze tijd is het belangrijk om goed te communiceren welke afspraken er liggen en waar er spanning op het systeem staat. Dat moet de basis zijn voor je risicomanagement.

RK: Dat klopt. Communicatie is temeer belangrijk omdat je soms een deelopdracht krijgt zonder het hele verhaal erachter. Je moet de onderliggende redenen kennen om in de juiste geest te handelen.

MvG: Als je kaders creëert waarin een mandaat wordt uitgevoerd, kun je als pensioenfonds veel beter uitleggen waar je mee bezig bent.

JOHN VAN MARKWIJK: Risico is niet alleen iets naars. Ik merk vooral uit de discussies van het afgelopen jaar dat risico als iets vervelends wordt ervaren. Nu de koersen weer wat stijgen, neemt de belangstelling voor risicomanagement gelijk weer een beetje af. Maar risico is voor pensioenfondsen iets dat nooit weggaat. Sterker nog: het moet juist meer spelen als de tijden minder vervelend zijn. Net zoals je ook het dak moet repareren als de zon schijnt, niet pas als het regent. Een jaar als 2008 zat wel in de ALM-studies, maar bestuurders wilden niet altijd – en begrijpelijk – zoveel waarde toekennen aan en beleid bouwen op dat ene jaar. Risico, dat hebben we zeker in het laatste anderhalf geleerd, kun je niet omzeilen. Risicoloos beleggen bestaat niet, dus moet je keuzes blijven maken uit ‘nare dingen’. Zelfs al zou je beleggen in korte staatsobligaties, dan nog loop je tegen een risico op, namelijk inflatierisico of een laag rendement.

AvdH: Risicomanagement is niet zozeer het uitsluiten van risico’s. Het gaat eerder om bewust en evenwichtig kiezen. Je moet risico’s durven nemen. Je moet ze kunnen identificeren, geschaald nemen en gediversificeerd nemen. Daarnaast moet je kunnen uitleggen aan je klant waaróm je ze neemt. Dit heeft alles te maken met risk budgetting.

npn: Zouden pensioenfondsen hun risicobeheer dus eigenlijk integraal moeten aanpakken? Een pensioenfonds zei onlangs dat het telkens maar een stukje aanpakt omdat het niet alles in één keer tegelijk kan bolwerken. Is dat een goede methode?

MS: Het is goed om eerst te inventariseren welke soorten risico’s er zijn. Aan de hand daarvan kun je een prioritering maken en bekijken welke je als eerste gaat aanpakken. Daarbij moet je oppassen dat je niet het risico met de minste gevolgen eerst aanpakt om maar sneller je lijstje af te kunnen vinken.

MR: We moeten nu niet de indruk wekken dat risicomanagement voor het vierde kwartaal van 2008 niet bestond. Wel heeft 2008 duidelijk gemaakt dat sommige risico’s die uitkwamen wat extremer zijn geweest dan we wilden inschatten.

RK: Risicomanagement was inderdaad al in ontwikkeling bij pensioenfondsen. Het FTK (Financieel Toetsingskader, red.) heeft het hele renterisico nog eens duidelijk gemaakt, waarna stappen zijn gezet om deze te beheersen. Toen de sector klaar was om volgende stappen te zetten, kwam daar de krediet-ellende overheen. Maar met name het financiële risicomanagement – het operationele wellicht in mindere mate – stond zeker al op de agenda.

MS: Wij hadden al kennis van de hoofdlijnen van het FTK toen wij als pensioenfonds SNS Reaal in een verzelfstandigde positie van start gingen. Daarom was risicomanagement al heel bewust één van onze aandachtspunten.

MvV: Het is een keuze die je maakt: wil je dat risico lopen of afdekken? En als je het wilt afdekken, is de volgende vraag: kún je het afdekken? Er zijn partijen die zeggen: ‘Wij zijn te groot, wij kunnen het niet afdekken al zouden we dat willen.’

MS: Wat volgens mij heel erg is toegenomen is het tegenpartijrisico, door alle derivaten die je kon afsluiten totdat Lehman plotseling omviel... dat was het punt waarop je dacht: ‘Wow, hier gaat iets helemaal de mist in!’

npn: Econoom Willem Buiter stelde in het vorige nummer van npn dat het probleem niet zozeer zit in risico-analyse als ambacht. Hij stelt dat we met zijn allen in slaap zijn gewiegd omdat economische instabiliteit tot het verleden behoorde. Wellicht wilden pensioenfondsen de risico’s afdekken, maar werden ze met de nek aangekeken als ze in hoogtijdagen geen rendement zouden maken?

MR: Pensioenfondsen waren, mede door het FTK, al erg bezig met het risicodenken. De maatschappij was in slaap gewiegd door de torenhoge rendementscijfers. Zowel werknemers als werkgevers zagen de extreme risico’s in het pensioensysteem niet langer. Fondsen zelf waren goed bezig, maar binnen de maatschappij is een kennistekort ontstaan over de risico’s in het westerse kapitaalstelsel.

DB: Met het FTK is risicobeheer nadrukke-lijker op de agenda gekomen, hoewel soms toch het gevoel blijft heersen dat je met 105% dekking veilig zit. Dat is natuurlijk niet zo. Onder normale omstandigheden moet je een hogere dekkingsgraad nastreven om schokken op te vangen. Het FTK is daar flexibel genoeg voor. In de ontwerpfase is al uitgegaan van het langetermijnkarakter van pensioenfondsen. Daarom werd een hersteltermijn ingebouwd met een optie tot verlenging als het erg tegenvalt. Deze optie is nu ingezet.

RK: Zit er nog meer aan coulance in het kader? Partijen die hun herstelplan ver voor de verlengde deadline inleverden, zijn daar niet voor beloond. Door keurig op tijd te zijn moeten ze nu grotere risiso’s nemen. Ik weet niet of ze de kans hebben gekregen om een nieuw herstelplan in te dienen maar het lijkt mij dat het gevaarlijk is om niet consequent te zijn.

MS: Van de andere kant was dit wel een héle extreme situatie natuurlijk. Ik denk dat het FTK is geschreven voor normale, of normalere, omstandigheden waarbij geen honderden pensioenfondsen tegelijkertijd door de hoeven zakken.

DB: Vat dit niet oneerbiedig op, maar pensioenfondsen vertonen veel gelijkenissen: gaat het slecht in de markt, dan gaat het slecht met de meeste fondsen en daarom bestaat er een optie om ze een kans te geven hun problemen binnen een afgesproken termijn te herstellen.

MR: Als ze allemaal hetzelfde reageren in slechte tijden, waarom bouw je dan niet meteen die coulance in? Dan schep je gelijk duidelijkheid.

DB: Als je het van tevoren in het kader inbouwt, dan bestaat de kans dat daar door de pensioenfondsen op wordt gespeculeerd.

npn: Financieel risico is niet iets van de laatste tijd. Is er sinds de kredietcrisis wel iets veranderd in de strategie?

MvV: We zijn bij Bpf Schilders al jaren bezig met financieel risicobeheer. We hebben de uitvoering in eigen huis maar werken daaronder met allerlei uitbestedingsconstructies. Door de toezichthouder zijn we meerdere malen gewezen op de vergrote risico’s die daar aan kleven. Daarom hebben we een traject ingezet om gestructureerder en integraler naar risicomanagement te kijken. Door de kredietcrisis is dat traject nog relevanter geworden. In onze komende ALM zullen we met andere ogen kijken naar de stress-scenario’s die we erin kunnen stoppen.

MvG: Wij zijn terug gegaan naar de basis; we hebben gekeken welke risico’s we nou eigenlijk op sociaal niveau hadden afgesproken. De communicatie is krachtiger, naar de werkgever maar ook naar de deelnemers toe. Dit om alle partijen te herinneren aan de afspraken die zijn gemaakt en de inherente risico’s die aan die afspraken kleven. Risicobeheer is niet nieuw; er is sprake van voortschrijdend inzicht. Door een vergroot risicobewustzijn ga je nog een keer al je processen en contacten met je dienstverleners nalopen en finetunen.

John van Markwijk

npn: En dat is een direct gevolg van de crisis?

MvG: Dat denk ik wel. Je kijkt nog eens naar je SLA’s (Service Level Agreements, red.) en spreekt meer met je dienstverleners over monitoring. Je wilt bewijzen zien dat de uitvoering conform afspraak is. Daarmee houd je de boel beter onder controle. Mijn rol als directeur is om een brug te slaan tussen bestuur en uitvoerder. Die communicatie moet op orde zijn. Vroeger deed je dingen makkelijker af met een SLA’tje, nu neem je die eens goed onder de loep. Dan kom je uit bij de interne controleprocessen van die firma’s. Je kijkt niet alleen in je eigen keuken maar ook in die van hun.

JvM: In de ALM komt meer nadruk te liggen op de korte termijn. Ik voorzie een nieuwe trend van dynamisch beleid bij pensioenfondsen. Kijk bijvoorbeeld naar de renteafdekking: die was heel strategisch aangegaan, voor de lange termijn, maar daar wordt nu dynamisch mee gewerkt. Als de ergste crisis voorbij is – en daarmee mogelijk het rentegevaar – komt het inflatiegevaar weer in het vizier. Ik kan me voorstellen dat fondsen regelmatiger moeten inspelen op de risico’s, daarom nu hun renteafdekking een stukje zullen afbouwen en kijken naar het volgende risico. Met dynamisch beleid neem je echter wel de verplichting op je om van jaar tot jaar, of zelfs van kwartaal tot kwartaal, alert te reageren. Dat kan een moeilijke omgeving worden voor pensioenbestuurders.

AvdH: Het gaat er à priori om dat je het als bestuurders eens bent over de scenario’s en hoe daarop wordt ingespeeld. Je moet je bewust zijn van de risico’s die je neemt en welke je niet neemt. Daarnaast moet je de kansen op scenario’s zo juist mogelijk inschatten. Je zult ze nooit exact kunnen pinpointen dus maak je afspraken welke risico’s je wel wenst te nemen en welke niet. Dat heeft volgens mij te maken met visie. Kom je achteraf toch in de problemen, dan komt dat niet door gebrekkig risicobeheer. Je had alle risico’s keurig in kaart, maar het is nou eenmaal anders gelopen.

RK: Maar ga je dan de hele beslissingsboom al van tevoren met de klant bespreken? Dus op voorhand al afstemmen dat als dit gebeurt je zo zult handelen? Of zeg je gewoon, er zijn een aantal cruciale momenten waarop je gaat schakelen met de klant om dan een beslissing te nemen?

AvdH: Dat laatste. Vanzelfsprekend niet pas een week van tevoren.

npn: Hoe is dat gegaan bij Pensioenfonds SNS Reaal toen de overstap naar een Collectief Defined Contribution (CDC) regeling werd gemaakt?

MS: We waren vanaf het prille begin bezig met risicomanagement, hoewel het beestje toen nog niet die naam droeg. We namen wel door welke risico’s we zouden lopen bij onderdekking en wat we daartegen konden doen. Toen zijn we al begonnen met de afdekking van het renterisico in de vorm van swaptions omdat we de rente nog erg laag vonden. We hadden een strategische assetmix die met name defensief was, iets van 85% vastrentend. Daar viel weinig aan te derisken. We moesten eerder méér risico nemen. Dat hebben we stapsgewijs gedaan en daarbij elk risico scherp in de gaten gehouden. Bij ons ging het niet zozeer om rendement maar om risicoreductie. Pas daarna zeiden we: ‘Okee, we hebben de risico’s onder controle, hoe gaan we dat een beetje ophogen om meer rendement te kunnen maken.’ Onze rendementen bleven achter in de vette jaren, maar in deze magere jaren plukken wij duidelijk de vruchten van een gedegen risicoafdekking.

Dirk Broeders, Mariëtte Simons, Marcel Roberts

npn: En hoe ga je dan vanaf nu verder?

MS: We kunnen leuk blijven doorpraten over renterisico’s maar we vinden een nominaal pensioen eigenlijk maar een half pensioen. Als je het echt goed wilt doen, moet je gaan voor een reëel pensioen. Dus ga je richting inflatieafdekking. Of je zorgt voor extra rendement om die indexatie te kunnen betalen. Maar als je kiest voor inflatieafdekking en je ziet de inflatie dalen, zoals nu het geval was, dan is dat een minder gunstig effect op de dekkingsgraad. Daarnaast zit de crisis ook ons in de weg: we wilden stappen zetten om de zakelijkewaardenportefeuilles meer te diversificeren – private equity, infrastructuur, hedgefondsen, noem maar op – maar nu is in september besloten om even pas op de plaats te maken.

AvdH: Hoewel het nu juist een goed instapmoment lijkt...

MvG: Het leven van een bestuurder gaat niet over rozen. Je moet alle risicoprocessen goed in de gaten houden en bekijken hoe ze beter kunnen, maar niet vergeten dat je ook verplichtingen hebt en dus een bepaald rendement moet behalen. Beheers je het risicoproces goed, dan ben je beter in staat je budget goed te alloceren voor de juiste beleggingen. DNB wil dat het bestuur behoedzaam is, de pensioendirecteur wil dat het risicobudget volledig wordt benut en de deelnemers verlangen weer uitleg als meer risico wordt genomen. Het balanceren van wensen en adviezen is voor het bestuur een taaie kluif.

DB: DNB neemt geen beslissingen voor pensioenfondsen. Als er risicobudget over is, is het aan het fonds zelf om dat te gebruiken of niet. Ik begrijp dat dat een zeer ingewikkeld vraagstuk is. Je wilt enerzijds een bepaalde nominale zekerheid nastreven en anderszijds het rendement halen om te kunnen indexeren.

npn: Hoe wil DNB het risicobeheer van pensioenfondsen gaan controleren?

DB: We zijn intensiever dan voorheen bezig met het monitoren van individuele fondsen. Risicobeheer heeft in de reguliere contacten met pensioenfondsen nadrukkelijker de aandacht. Het betreft een gewone toezichts-operationele taak. Fondsen moeten niet denken dat ze veilig zitten zolang ze maar voldoen aan de minimumeisen van de wet. Ze moeten zelf beslissen: ‘Hierin gaan we verder, daar bouwen we extra marges in.’ Ik denk dat de kredietcrisis laat zien dat je als pensioenfonds heel veel risico kunt nemen maar dat de middelen om die risico’s te sturen heel beperkt zijn. Een instrument als indexatiekorting verhoogt niet de dekkingsgraad, maar misschien kun je er op de lange termijn voor zorgen dat de groei van je verplichtingen wat wordt afgeremd waardoor je beter kunt herstellen. Dat gaat wel weer ten koste van de koopkracht van de deelnemers. Kortom, de risico’s in de beleggingssfeer zijn vele malen groter dan de mogelijkheden die je hebt om die risico’s bij te sturen. En dat is iets waar je als sector, als maatschappij, heel goed over moet nadenken: is dit wel het ideale model? Moeten we inderdaad al die beleggingsrisico’s nemen, moeten we er niet voor zorgen dat aan de verplichtingenkant meer risico’s geadresseerd worden? Het is aan de sociale partners en de fondsen om daar invulling aan te geven.

MS: De markt is ontzettend in beweging, daar schuilen veel gevaren in. We kunnen allemaal gewoon de pensioenen uitbetalen, er is geen sprake van liquiditeitsrisico. Maar je wordt als fonds gedwongen maatregelen te treffen voor de korte termijn die op de lange termijn overbodig zijn. Moeten we onze inflatiedekking gaan afbouwen? Dat levert heel even wat op, waardoor de dekkingsgraad opveert, maar met deze omgeving kun je op je vingers natellen dat de inflatie juist hoog gaat worden. Dan zou je gek zijn als je het wilt afbouwen. Dan is er nog de swapcurve die de werkelijkheid niet weerspiegelt.

npn: Maar daar geldt het argument dat pensioenfondsen daar zelf voor hebben gekozen.

MS: Dat is wel zo, hoewel ik daar zelf niet bij was. Daarbij gold als uitgangspunt wel een normale marktwerking: er moet vrije handel zijn, er moet vraag en aanbod zijn. Daar is nu geen sprake van. Je weet dat die curve eigenlijk geen fair value basis is.

JM: De boekhoudregels voor financiële instellingen gaan ook op de schop. Ik neem aan dat dit onderdeel van het FTK er door het ontbreken van normale marktwerking ook aan kan gaan.

npn: Is dat een serieuze voorspelling?

DB: We zitten er proactief in. We evalueren, kijken naar de geraamten en naar de houdbaarheid van het stelsel an sich. Het FTK zal zeker verbeterpunten bevatten. Misschien heb je wel zo’n crisis nodig om die verbeterpunten boven tafel te krijgen.

AvdH: Helemaal waar. Risicomanagement verloopt via evolutie en zulke regelgeving ook.

MS: Het voordeel van het FTK vind ik wel dat een hoop risico’s inzichtelijk werden die dat voorheen niet waren, en zogezegd niet bestonden. Van de andere kant kun je ook zeggen: zou ABP problemen hebben gehad als de rekenrente nu 4% was geweest? Dat is niet zichtbaar. Dus is het goed dat je alle risico’s inzichtelijk hebt. De vraag is echter of je daar dan, als langetermijnbelegger, stante pede op moet reageren.

DB: Dat is lastig inderdaad. Wij zeggen ook dat er eigenlijk een onderscheid zou moeten bestaan tussen de registratie van financiële posities – die nogal kunnen fluctueren – en je beleidsbeslissingen. Je moet niet om twaalf uur ’s middags opeens allemaal dingen over een andere boeg gaan gooien.

MR: Maar jullie werken dat toch in de hand door binnen één maand ultimo een dekkingsgraad te eisen? Een dekkingsgraad-schatting is het eigenlijk. Je hebt maar één dekkingsgraad en die wordt gecommuniceerd met de jaarrekening, de rest zijn schattingen, en het kan op een procentpunt schelen of je een herstelplan moet schrijven of niet.

MvG: Maar dat zijn de afspraken die nu eenmaal gelden. Je kunt DNB niet verwijten dat ze die in de praktijk probeert te brengen. Wie weet zeggen ze over een jaar zelf wel dat het geen goed idee was en dat het een volgende keer anders moet. Je moet zoiets toch een keer gedaan hebben. Je hebt voortschrijdend inzicht nodig om te kunnen bepalen of iets kan en moet worden verbeterd.

Mieke van Veldhuizen, Rob Kamphuis

npn: Er wordt veel gesproken over het effect van ALM-studies: we moeten kortetermijndenken, er is te weinig gekeken naar de staarten van de verdeling... heeft risicobeheer middels de ALM gefaald?

JvM: Ik denk dat we de crisis met zijn allen hebben onderschat, want de risico’s stónden gewoon in de ALM maar werden veelal terzijde gelegd. Als 2008 een groter risico aanduidde, wie zou daar in 2006 beleid op hebben gemaakt? Al was dat vergrote risico 7%, dan had je het wellicht nog niet gedaan. De crisis heeft kansen blootgelegd die in de ALM-studies onder de 1% lagen. In de toekomst zal veel meer rekening worden gehouden met al deze onwaarschijnlijkheden. De geringste risico’s zullen worden meegewogen.

RK: Er verandert dus iets met de interpretatie en perceptie van risico. Want het ALM-model is niet gewijzigd.

AvdH: Je moet als risicomanager en als bestuur áltijd je ogen open houden voor wat er in de buitenwereld gebeurt. Je kunt gewoonweg niet alles modelleren. Je kunt alle crises van de afgelopen vijftig jaar in een model stoppen en er een empirische worst case van bouwen met nog drie, vier standaarddeviaties, maar helaas gaf de markt vorig jaar wel vijf, zes, zeven deviaties die je zelfs dán nog niet had meegenomen. Die neem je weer mee in de volgende generatie modellen. Voortschrijdend inzicht en ‘de echte wereld’ geven samen de beste benadering van de risico’s die je als fonds te wachten staan.

RK: Je kunt ook niet álles afdekken. Als je twintig jaar bent verzekerd tegen een risico dat zich niet voordoet, zegt een pensioen-directeur ook: ‘Waarom betaal je daar voor?’

MvV: Niet per definitie. Kijk naar de risico’s in de medische wetenschap: bij een blindedarmontsteking bestaat slechts een kans van 0,7% dat je er aan overlijdt. Opereer je al die patiënten dan niet meer? ALM’s blijven inzoomen op de standaardkansen maar worden tegenwoordig bijna altijd uitgevoerd met die hele jas van kortetermijnscenario’s daar omheen. Het gevolg is dat ALM-studies ook regelmatiger worden uitgevoerd. Vanuit Ortec hoeft geen enkele marketinginspanning voor ALM-studies te worden gedaan.

RK: Vind je dat geen misbruik van het model?

JvM: Nee want wij zijn de eerste die zeggen dat een model ook maar een model is, en dat we constructief moeten praten over de invulling ervan. We blijven altijd communiceren dat de ALM geen absolute waarheid is. Het gaat om de vertaling van de ALM, om de portefeuille die vervolgens wordt opgebouwd. Je kunt je afvragen of dat altijd op de goede manier gebeurt.

npn: Hoe zou dat kunnen worden verbeterd?

AvdH: Je hebt je strategische risicobudget en vervolgens moet je kijken wat praktisch mogelijk is. Als je in credits gaat beleggen of naar alternatieven gaat kijken dan heb je credits en credits , hedgefondsen en hedgefondsen, infrastructuur en infrastructuur. Niet zozeer het model maar zeker de uitvoering moet onder de loep. Door de ontwikkelingen van de afgelopen twee jaar zijn de liquide en illiquide assets van veel pensioenfondsen niet meer in balans. Wat verkoop je, vreemd genoeg, als je cash moet maken of moet derisken? Liquide assets. Je wilt in deze markt liquide zijn maar de liquide middelen zijn de eerste die je verkoopt. Een goede vermogensbeheerder en risicomanager combineert een pragmatisch model én de marktkennis die zij in huis heeft en vermijdt een black box benadering. De juiste tools en systemen zijn daarbij onontbeerlijk.

JvM: Ik heb niet de indruk dat de pensioensector als totaal in de problemen is gekomen als gevolg van een gebrek aan liquiditeit. Alle fondsen kunnen hun pensioenen uitkeren.

MvG: Toch heeft de crisis een enorme impact gehad op de liquiditeit van veel fondsen.

AH: Een praktisch voorbeeld: één van onze klanten wilde mede op ons advies gaan derisken en dit betrof een klant die al relatief veel in illiquide assets had belegd. Wat valt er dan te derisken? Je zou het liefst wat van die illiquide alternatieve beleggingen afschaven, maar dat was, vanwege de slechte prijzen die je kreeg door de illiquiditeit, niet verstandig danwel onmogelijk. In een creditportefeuille kon je ook niet teveel gaan schuiven. Dus bleef niets anders over dan derisken in de liquide portefeuille. Op zich werd hiermee het doel, maar niet de ideale implementatie, gerealiseerd.

npn: Hoe gaat de samenwerking tegenwoordig? Je hebt een ALM, een advies wordt uitgebracht, het fonds is eindverantwoordelijk dus maakt de keuze. Gaat dat nu anders in zijn werk? Is er intensiever contact? Waar hebben besturen behoefte aan?

RK: Opleiding staat op nummer één. We hadden onlangs een bijscholingsdag en daar kwamen gelijk zestig aanmeldingen op binnen. Daarom herhalen we die in september. Maar waarin leid je op en waar stop je? Wat moeten bestuurders weten? Die balans is een hele zoektocht. Wat wij verder doen, is het afspreken van kritische succesfactoren met onze klanten: wat vinden zij belangrijk, waar gaan we op meten, kortom, hoe kunnen we het beste in de geest van het fonds handelen? Daar komt dan ieder jaar een rapport over uit.

JvM: Wij zijn ook steeds meer inter-mediair tussen bestuur en vermogensbeheerder. We willen ons niet profileren als opponent van de vermogens-beheerder, maar in de toekomst kan het wel zo zijn dat we een duidelijker standpunt gaan innemen naast de bestuurder. Dat zal wel moeten, omdat de vermogensbeheerder toch vaak teveel afwijkt.

Dirk Broeders, Mariëtte Simons

npn: Hoe krijg je als fonds beter greep op de wetenschap wat je vermogensbeheerder doet, en of dat in de lijn van je afspraken is?

JvM: De wereld is zo complex geworden dat niet elke bestuurder dat nog overziet. Het gebied van renteafdekking is al vrij complex en wat er onder de motorkap van alternatives zit, is vrij onduidelijk voor bestuurders. De vertaling van een ALM naar een strategische assetmix gebeurt soms met teveel vrijheden voor een assetmanager. En als die de fout ingaat, is het bestuur verantwoordelijk en staat meneer Broeders op de stoep met de vraag: ‘Wat zit er onder uw motorkap?’ – waar de bestuurder dan niet snel een antwoord op zal hebben.

DB: We hebben bepaalde beleidsregels over het risicobeheer van alternatieve beleggingen. Als je meer in exotische alternatieve beleggingen gaat zitten, moet je je bewust zijn van een aantal dingen: passen ze binnen mijn totale financiële strategie, ken ik de risico’s, kan ik ze dragen, wat zijn de liquiditeitsaspecten? Dit zijn zaken die wij overigens al voor de crisis onder de aandacht hebben gebracht.

JvM: Maar je mag als uitvoerder niet souffleren in een gesprek tussen pensioenfonds en toezichthouder. De bestuurder moet precies weten wat er onder de motorkap zit en zelfs de operationele vragen kunnen beantwoorden.

MR: En dat, terugkomend op de vraag, zorgt inderdaad voor een intensiever contact tussen vermogensbeheerder en bestuur. Ook als het gaat om gesprekken over de risico’s; daarbij wordt de ALM minder als uitgangspunt gezien maar meer als een tool. Een what if instrument. Elk scenario wordt bij de staart gepakt. Daar ligt meer nadruk op dan in het verleden. De uitzonderlijke uitkomsten zijn belangrijker geworden dan het middenscenario. Niet alleen bestuurders, ook wij hebben behoefte aan dat intensievere contact. We willen uitleg kunnen geven, ook als bepaalde dingen niet helemaal zijn gegaan zoals had gemoeten.

npn: Zullen de onverwachte risicofactoren die opspeelden in de crisis er nu voor zorgen dat we de boel gaan dichttimmeren? Hoe houden we een gezonde balans in het wel of niet afdekken van risico’s?

DB: We moeten met z’n allen een discussie hebben over de duurzaamheid van het stelsel op de lange termijn. Als je twee keuzes hebt, heb je twee smaken. Je kunt óf aan de assetkant gaat sleutelen of aan de liabilitykant – érgens zal getuned moeten worden om meer evenwicht te krijgen. Dat vergt misschien een maatschappijbrede discussie. Kijk, Nederland is heel erg gehecht aan een zeker pensioen. Dat is dan gelijk ook een heel duur pensioen.

JvM: De politiek zwengelt de maatschappelijke discussie al aan, door pensioenfondsen als grootaandeelhouders in ABN Amro te vragen. Ik kan me voorstellen dat dan ook aan DNB opdracht zal worden gegeven om meer naar het langetermijnbeleid te kijken. Anders is die suggestie te riskant voor pensioenfondsen, en daarmee onhaalbaar.

Dirk Broeders, Senior econoom, DNB; Mathijs van Gool, Directeur pensioenfonds, ’t Anker/SCA Hygiene; André van den Heuvel, Managing director en head institutional business Benelux,BlackRock; Rob Kamphuis, Directeur fiduciair beheer, F&C; John van Markwijk, Managing director, Ortec Finance; Marcel Roberts, Directeur klantrelaties, Syntrus Achmea; Mariëtte Simons, Directeur pensioenfonds, SNS Reaal; Mieke van Veldhuizen, Werknemersvoorzitter, BPF Schilders

Printbare versie
Stuur deze artikel naar een vriend.